事件概述

    　　公司发布三季度业绩，23Q1-3 实现营收52.45 亿元，同比+13.6%，归母净利润12.95 亿元，同比+7.9%。

    　　23Q3 实现营收17.17 亿元，同比+7.9%，归母净利润3.75 亿元，同比+3.0%。符合市场预期。

    　　分析判断:

    　　分产品增速稳定，旺季加强动销

    　　分产品来看，23Q1-3 中高档/普通酒分别实现收入41.50/6.93 亿元，分别同比+10.6%/22.9%，23Q3 中高档/普通酒分别实现收入13.92/1.80 亿元，分别同比+3.5%/20.7%。分产品增速稳健，我们认为公司在行业短期压力下仍保持大单品品味舍得、舍之道等产品的量价平衡，单季度收入增长主要由普通酒贡献。

    　　分渠道来看，23Q1-3 省内/外分别实现收入13.74/34.68 亿元，分别同比+19.1%/9.7%，23Q3 省内/外分别实现收入4.42/11.30 亿元，分别同比+47.4%/-5.4%，23Q3 经销商净+148 家。我们判断省内、东北、山东等公司传统优势市场仍然维持较好的增长，我们认为公司从大范围招商时期进入经销商筛选淘汰期，预计未来通过对经销商的赋能和区域深耕实现更高质量增长。

    　　管理费用率优化，净利率相对稳定

    　　23Q1-3/23Q3 毛利率分别74.6%/75.3%，分别同比-4.0/-3.1pct，我们判断单季度毛利率下滑主因产品结构变动。23Q1-3/23Q3 销售费用率分别21.5%/18.8%，分别同比+2.8/1.0pct，我们判断主因旺季促销活动增加导致，23 年以来公司持续推出扫码抽金条、消费者红包等方式促进动销，消费旺季部分时间扫码率甚至翻倍以上增长（根据微酒）。23Q1-3/23Q3 管理费用率分别10.9%/9.3%，分别同比-2.5/-1.8pct，管理费用持续优化，维持净利率相对稳定。23Q1-3/23Q3 净利率分别21.9%/24.7%，分别同比-1.0/-1.3pct。

    　　短期产品结构压力主要为维持大单品量价平衡，长期高端化战略坚定23Q3 末合同负债同比-9.9%，结合分产品表现市场可能对公司回款情况和产品结构存在担忧。我们认为公司报表表现的问题与当前行业整体面临的压力基本一致，从分产品角度看，我们认为短期产品结构压力主要因为经济和行业形势下中低档产品需求提升，以及公司为顺利达成激励目标对中低档产品的暂时性重视，也侧面反映了公司仍然坚持维持品味舍得量价平衡的战略坚持；从战略角度看，23 年藏品十年上市，广告营销、老酒盛宴等策略都体现了公司高端化战略的长期坚定，品牌高端化和区域全国化需要长期持续稳定的投入，期待长期战略坚守下行业回暖后公司更好的表现。

    　　投资建议

    　　根据三季报调整盈利预测，23-25 年营业总收入由74/92/111 亿元下调至67/77/86 亿元，归母净利由19/25/31 亿元下调至17/20/23 亿元，EPS 由5.67/7.42/9.24 元下调至5.24/5.92/7.05 元，2023 年10 月25日收盘价110.6 元对应23-25 年PE21/19/16 倍，维持买入评级。

    　　风险提示

    宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧等。