事件。公司发布 2023 年三季报： 23Q1-3 公司实现营业总收入52.45 亿元，同比+13.6%，归母净利润12.95 亿元，同比+7.9%；其中Q3 单季实现营业总收入17.17 亿元，同比+7.9%，归母净利润3.75 亿元，同比+3.0%。

    　　普通酒收入表现良好，全国化扩张持续推进。分产品：23Q3 中高档酒收入同比+3.5%至13.92 亿元，普通酒收入快速增长，同比+20.7%至1.80 亿元，我们认为或与光瓶酒表现良好有关。分地区：省内销售表现亮眼，23Q3 同比+47.4%至4.42 亿元，省外收入同比-5.4%至11.30 亿元。分渠道：23Q3 批发代理/电商渠道收入分别同比+7.6%/-38.4%，经销商净增长148 家至2553家，全国化扩张持续推进。

    　　毛利率下滑与销售费用率增长拖累盈利。23Q3 公司归母净利率同比-1.03pct至21.9%，主因：1）毛利率同比-4.02pct 至74.6%，我们认为或受产品结构扰动（普通酒收入占比同比+1.11pct 至10.5%）与夜郎古酒并表影响；2）期间费用率同比+0.71pct 至34.0%，其中销售/管理费用率同比+2.83pct/-2.53pct 至21.5%/10.9%。

    　　员工持股计划落地，助力中长期发展。23 年9 月公司发布2023 年员工持股计划，持股规模为不超过277.08 万股，约占总股本比例的0.83%，股票受让价格为69.86 元/股，持股计划共分3 期解锁，业绩考核与公司经营目标达成情况、个人绩效考核结果挂钩。其中董监高（13 人）/其他员工（234 人）拟认购2810.47/12222.01 万份，对应持股比例分别为0.1%/0.5%，预留部分为4324.16 万份，对应持股比例为0.2%。我们认为持股计划落地有助于进一步加强员工激励水平。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为5.52、7.10、8.86 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2023 年25-30 倍PE，对应合理价值区间为137.98-165.57 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。行业竞争加剧，渠道扩张不及预期，新品销售不及预期。