事件：公司发布2023 年报，2023 年实现营收70.8 亿元，同比+16.9%，实现归母净利润17.7 亿元，同比+5.1%；2023Q4 实现营收18.4 亿元，同比+27.6%，实现归母净利润4.8 亿元，同比-1.9%。

    大众价格带补齐增长，省外拓展有序推进。收入端，2023 年酒类收入65.6亿元，同比增长16%，其中Q4 同增28%，单季差异较大主因：23Q4 品味提价预期下回款加速，22Q4 回款滞后低基数。1）分产品看，中高档酒收入同比+16%，Q4 单季增速有所补齐（+33.8%），销量同比+27.9%，全年吨价同比-9.3%，判断量增价减主要源于：舍之道受益宴席回补增长较快占比提升，次高端核心单品品味增势平稳，高端产品有所承压。普通酒收入同比+16.1%，沱牌系列伴随招商增长势头较强，T68 表现较好。2）分区域看，四川省内/省外同比增长16.8%/15.6%，省内外增速均衡。省外重点城市会战持续发力，Q4 省外增速较高（+36.8%）。3）渠道端，2023 年末共经销商2655 家，退出400 家，净增497 家，增幅高于2022 年，主要源于公司加大渠道调整力度，持续开展沱牌及省外招商，渠道不断提质，单商销售体量同比提升6.7%。

    净利率同比下滑，毛利与费用均有拖累。2023 年实现归母净利率25%，同比-2.8pct，主要受毛利率下滑（同比-3.2pct）与销售费用率提升（+1.4pct）拖累，23Q4 单季则更为明显：1）毛利率方面，大众价格带产品增量导致产品结构下移，毛利率有所摊薄，夜郎古并表亦有影响；2）销售费用方面，公司发力省外重点城市会战，同时加大消费者端营销，销售费率提升。2024 年公司费用规划谨慎，注重费效，严控B 端，聚焦C 端，预计全年费率保持平稳。

    库存去化边际向好，静待业绩稳健兑现。进入24Q1 公司坚持“稳价格、控库存、强动销”，回款发货节奏平稳谨慎，进展较为顺利。从渠道方面看，春节动销回暖带动库存消化，批价维持稳定，基本面逐步向好。年初品味宣布提价，公司践行长期主义，旨在理顺渠道价格，伴随库存去化将对批价形成支撑。全年业绩在量价理顺基础上有望兑现稳健增长。

    投资建议：中长期来看，公司品牌端聚焦文化营销，产品端坚定推动舍得（品味、藏品）、沱牌（高线光瓶）双线驱动大单品战略，渠道端加强BC 联动与消费者触达，区域端推进首府攻坚与全国化拓展，良性增长下的业绩弹性释放仍可期待。预计2024~2026 年实现归母净利20.7/24.2/29.2 亿元，对应PE为13.3/11.4/9.4 倍。维持“增持”评级。

    风险提示：经济向好节奏不确定性；主力价位竞争加剧；食品安全风险。