公司发布26 年一季报，26Q1 实现营收14.81 亿元（同比-6.01%），归母净利2.32 亿元（同比-33.1%）。26Q1 收入和利润同比降幅较25Q1（营收同比-25.1%、归母净利同比-37.1%）收窄，在低基数下未实现转正反映行业次高端需求仍处于筑底阶段。产品端，公司继续聚焦藏品、品味、舍之道、T68 四大核心单品，坚持次高端产品定位不动摇；渠道端，经过24-25 年连续两年主动去库存，渠道端趋于良性，公司依靠平台推力和C 端拉力提升动销；市场端，聚焦基地市场，继续践行“渠道向下，品牌向上，全面向C”策略。期待消费能力修复带动公司动销稳步回升，引领盈利端持续改善，维持“买入”。

    　　省内市场表现稳健，T68 延续增长势头

    　　分档次，26Q1 中高档酒/普通酒营收10.5/3.0 亿元（同比-14.6%/+41.88%）。

    　　我们预计品味系列在低基数下降幅有所收窄但尚未实现正增长，藏品系列需求仍有承压，公司聚焦渠道利润保障；大众价位沱牌T68 继续保持较快增长，电商渠道持续发力。分区域，26Q1 省内/省外营收5.2/8.3 亿元（同比+6.08%/-12.97%），公司发力聚焦重点市场，预计山东、东北等北方区域样板市场表现较好。至26Q1 末，公司经销商2,509 家，较25 年末净减少16 家。渠道端，26Q1 批发代理/电商渠道营收同比分别-9.87%/+14.20%，全面聚焦C 端。

    　　26Q1 毛利率同比-3pct，税金及附加同比增加，盈利能力承压26Q1 毛利率同比-3.02pct 至66.35%，主要系产品结构下行所致。费用端，26Q1 销售费用率同比+1.90pct 至21.26%；26Q1 管理费用率同比-0.97pct至6.92%；26Q1 税金及附加率同比+4.74pct 至16.37%；受税金波动影响，最终26Q1 归母净利率同比-6.33pct 至15.63%。同时，公司26Q1 销售回款12.21 亿元（同比-24.75%）；经营性净现金流-1.02 亿元（去年同期为2.24 亿）。26Q1 末，公司合同负债+其他流动负债1.74 亿元，同比/环比分别-1.19/-0.15 亿元。

    　　期待商务需求回暖带动业绩持续改善，维持"买入"评级公司实事求是，近两年以渠道长期健康为主，积极去化库存，当前调整已进入后半段。我们维持公司26-28 年盈利预测，预计26-28 年EPS 分别为1.47/1.72/2.04 元。参考可比公司26 年均PE 43x（Wind 一致预期），给予公司26 年43x PE，目标63.21 元（前次60.27 元，对应26 年41xPE，可比公司对应26 年41xPE），维持“买入”。

    　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题。