基于产业角度对公司进行分部情景估值探讨，维持买入评级

    本报告参考产业资本层面的估值方法，对东软集团进行分部估值的情景探讨，由此得出公司情景估值在234 亿-270 亿元之间。同时，我们根据可比公司法，调整公司目标价区间至15.75-18.00 元，维持买入评级。

    东软逐步放弃子公司控股权并非不看好创新业务发展前景

    5 月30 日公司发布回复上交所问询函的公告，根据公告，公司主动放弃对创新业务子公司的控制权，其核心目的有三个：一是引入发展资金和优质资源及管理经验；二是平衡对上市公司利润表的负面影响；三是为创新子公司未来IPO 上市扫清股权结构的障碍以及绑定员工利益。

    东软医疗：对标联影医疗，情景估值68 亿元

    相比联影医疗，东软医疗产品线更为全面，实现了中低端到高端产品的全覆盖，在CT 等领域积累深厚；联影医疗作为后起之秀，主打高端医疗设备市场，其在技术及高端产品上竞争优势明显。联影医疗最新估值300 亿元，对应2016 年PS 15 倍左右。基于谨慎原则，假设给予东软医疗4.5倍PS，近几年东软医疗营收均在15 亿元左右，则东软医疗的情景估值可达68 亿元。

    东软熙康：对标平安好医生，情景估值33 亿元

    东软熙康可对标平安好医生消费医疗业务。平安好医生消费医疗业务2017年营收6.55 亿元，营收占比约35%，简单对应市值约172 亿港元，对应2017 年PS 为26 倍。东软熙康2017 年营收为2.57 亿元，基于谨慎原则，假设给予熙康2017 年目标PS13 倍，则东软熙康情景估值可达33 亿元。

    传统业务估值约183-219 亿元，东软睿驰+东软望海情景估值59 亿元

    扣除4 家创新业务子公司亏损，公司传统业务2017 年净利润实际增长27%。公司传统业务增速较为稳定，参考历史增速，假设2018 年增速为25%，可比公司2018 年平均估值31 倍，另基于PEG=1，给予公司传统业务2018 年目标PE 25-30 倍，则公司传统业务估值为183-219 亿元。2017年11 月15 日东软望海最新一轮估值45 亿元。参考东方精工收购普莱德2017 年6 倍PB，东软睿驰按2017 年6 倍PB 情景估值为14 亿元。

    公司分部情景估值为234 亿-270 亿元，维持买入

    预计公司2018-2020 年归母净利润为5.58 亿元、7.41 亿元、9.02 亿元，其中2018-2019 年盈利预测相比上次下调20%、26%；原因是此前对公司新能源汽车业务估计过于乐观。对应EPS 为0.45、0.60、0.73 元；对应PE 为29、22、18 倍。可比公司2018 年平均PE 为40 倍，给予公司2018年35-40 倍目标PE，则公司目标价为15.75-18.0 元。维持买入。

    风险提示：1、本文仅是对公司估值方法的一种情景探讨，实际估值以目标价区间为准；2、公司医疗大健康业务竞争力下降业务增长低于预期的风险；3、公司汽车电子业务订单执行低于预期的风险；4、公司新能源动力电池业务推进速度低于预期的风险。5、若公司对创新业务子公司的持股比例持续下降，可能会对公司未来战略产生负面影响6、交易所是否对公司进一步质询及后续质询是否存在负面信息尚未可知，如果出现，则会对公司形象形成负面影响。