投资要点：

    　　维持“增持”评级。2020年公司实现营收78亿元，同增12.7%，归母净利14.4 亿元，同增16.4%，扣非后归母净利15 亿元，同增40.4%，基本符合预期。考虑到2021 年甘肃基建或相对平稳，下调公司2021-23 年eps 至2.12(-0.51)\2.25(-0.63)\2.32 元，下调目标价至20 元。

    　　全年量价同比皆增，2021 年需求仍具韧性。测算2020 年公司水泥熟料销量约2378 万吨，同增4.9%，吨均价则为300 元，同增超20 元，因包装费、运输费等合同履约成本从销售费用调整至营业成本，2020年吨成本约190 元，同比增加约15 元，而吨毛利则为105 元，同比小幅增长。展望2021 年，我们判断西宁至成都铁路甘肃段、兰州至合作铁路等重点工程的开工将提振区域水泥需求，公司业绩仍可待。

    　　骨料业务销量高增长，但环保处罚拖累公司业绩。2020 年公司骨料产量169.9 万吨，外销90.3 万吨，皆同比高增，新业务进展顺利。但子公司漳县祁连山因违法采矿，受到行政处罚，共损失8118.44 万元，此外，兰石重装股价变动产生公允价值变动损失约900 万元，亦拖累公司业绩。

    　　负债率进一步下行，“现金牛”延续。公司全年财务费用转负，季末在手现金达11.1 亿元，远超有息负债（4.5 亿元），公司短期负债归零，公司年末资产负债率降至21.9%，较19 年末下降超8pct，“现金奶牛”特征鲜明。

    　　风险提示：国内疫情反复、新产能集中释放、原燃料大幅涨价