报告摘要：

    “一大一小”两极化业态分布折射北京商圈趋势。以商业地产为载体的多功能综合体在抵御价格主导的电商冲击同时迎合了体验消费时代的到来；而城市化进程引致的大都市圈多而散的商圈分布使得便利主导的社区、郊县商业存在快速成长的土壤。北京商业不乏大而全的商业航母，也因其交通、城市的特殊性存在诸多小而精的社区龙头，两者将并行不悖，成为首都商业的主流轨迹。

    “二+四”核心壁垒构筑错落有致的门店梯队，奥莱或成内外兼修亮点。处于寡头垄断地位燕莎奥特莱斯三馆品类协同效应的发挥将迎来利润对收入的杠杆期，也同样具备外延扩张的根基优势；金源MALL作为综合体航母的典范虽然已经步入成熟期，但随着其对内商铺、对外住宅价值的不断提升，构筑了租金稳步提升和两大百货主力店内涵式挖掘的水泥鼠标增长；而剩余处于核心地段的四大门店根据自身所处商圈地位及商圈竞争格局的不同，转型抑或是固守都将在形成安全边际的同时打开潜力无限的重塑弹性空间。

    一线城市的社区、郊县商业或将迎来发展的黄金阶段。目前北京社区商业消费约占社会消费品零售总额的一半，下一步要达到60%左右。首商旗下的社区门店较为均匀的分布在社区商业发达程度依次递增的各区域；现有的郊县百货均在郊县地区的第一梯队，依托首旅集团的各项资源，和尚处于蓝海市场的竞争格局，公司无疑在郊县商业发展的第一步获得了先发优势；而甩掉历史包袱的三大西部门店也有望在区域经济红利的背景下获得高速成长的助推剂。

    业绩预测与投资建议。首旅集团六大板块的互动、融合、升华三部曲有望共同打造出一曲首都商业的华丽篇章。预计2011-2013 年公司EPS 分别为0.53、0.67、0.78元，维持公司“强烈推荐”的评级。