公司26日发布2013年三季报。2013年1- 9 月公司实现营业收入88.65 亿元,同比下降 1.04% ,利润总额 6.04 亿元,同比下降6.92% ,归属净利润3.04 亿元,同比下降 6.71% 。其中,三季度实现营业收入26.52 亿元,同比下降 2.7%,利润总额1.49 亿元,同比下降 16.58%,归属净利润7063 万元,同比下降19.46%。 公司前三季度摊薄每股收益 0.461 元(其中三季度 0.107 元),净资产收益率10.81%,每股经营性现金流 0.57 元。

    简评和投资建议。因消费环境偏弱及贵友大厦方庄店 3 月闭店,公司前三季度收入下降 1.04% ,其中三季度下降 2.7%,较二季度降幅(3%)略收窄。三季度毛利率延续前两个季度的提升趋势,同比增加 0.28 个百分点至 21.54%,带动前三季度毛利率增 0.22 个百分点,我们估计仍主要来自高毛利率的房屋租赁业务。

    费用方面,在收入无增长的情况下,前三季度销售管理费用率增加 0.74 个百分点,其中三季度增 0.91 个百分点;因存款利息减少及借款利息增加,三季度财务费用增加 730 万元至64万元(2012年同期为665 万元财务收益),致前三季度财务费用增加 394 万元。前三季度和三季度期间费用率分别增加 0.79 和1.18 个百分点。

    费用率增加抵消了毛利率改善,前三季度和三季度营业利润各降 9.11% 和17.8% ;因二季度天津奥莱公司收到政府补助1245万元,前三季度和三季度归属净利润各降 6.71% 和19.46%。整体看,公司三季度经营形势较上半年更弱,收入端无明显改善且费用率增加(与天津奥莱和金街购物广场仍在建设筹备期有关),预计未来三年业绩维持平淡。

    维持对公司的判断。整体预计公司2013-14 年处于业绩平淡期,能否回升取决于消费环境及两大新店的培育情况。其中预计燕莎金街购物广场(租赁,7.85 万平米)和天津奥莱(自有,9.25 万平米)将于2013年底开业,培育期分别为2年和4年,按公司测算预计两者2013-15 年合计亏损约9900万元、5000万元和3000万元,影响EPS 约0.15 元、0.08 元和0.05 元;更长远的,不排除公司通过并购等实施跨越发展,我们判断公司未来发展上还存在大股东以及北京国资继续支持以公司作为重要零售业平台的可能。

    略调整盈利预测。考虑以上两个大体量门店的外延增量,我们预计公司 2013-2015 年EPS 为0.55 元、0.55 元和0.6 元,对应增速-9.8% 、0.5%和9.6%,目前 6.39 元的股价对应2013-15 年PE各为11.7 倍、11.7 倍和10.6 倍,估值低于行业平均水平,给以目标价7.63 元(对应2013年约14倍PE),维持“增持”评级。

    风险与不确定性。西单与新燕莎是国资和同一大股东下的重组,重组后各层面的整合进程和效率存在一定不确定性;外延扩张提速后培育期长短的不确定性等。