事件：公司发布2021 年半年报，1H21 实现营收117.83 亿元，同比增长11.79%；实现归母净利润6.23 亿元，同比下降17.37%；扣非后归母净利润5.83 亿元，同比增长42.87%。

    　　综合毛利率下滑，期间费用率改善，马上消费贡献利润：（1）1H21公司毛利率下降1.07pp 至24.62%；（2）1H21 期间费用率下降1.64pp至18.14%，其中销售费用率同比下降1.64pp 至13.32%，管理费用率同比下降0.39pp 至4.21%，公司1H21 净利率为5.43%，同比下降1.76pp;（3）1H21 经营性现金流为11.84 亿元，比去年同期提升226.27%，主要为同期处于疫情期间，本期销售增加，以及本期经营性应付下降较同期减少导致;（4）公司实现投资收益1.37 亿元，同比增长258.05%，马上消费实现收入46.25 亿元，实现净利润4.41 亿元。

    　　打造丰富营销场景，加强会员运营，构筑竞争壁垒：（1）1H21 公司实现线上销售7.73 亿元，同比增加57.36%；超市打通线上线下整合销售链，172 家门店开通O2O 到家业务，超市线上销售额达4.5 亿元。

    　　（2）公司电子会员累计达到1686 万人。（3）门店数量方面，截至1H21末公司共有313 家门店， 百货/超市/ 电器/ 汽贸门店数分别为54/182/45/32 家。

    　　盈利预测与投资建议。公司在重庆已形成规模效应，积极融合线上交易平台和线下实体门店，大力发展供应链，预计重庆百货21-23 年归母净利润分别为11.1、12.9、15.2 亿元，同比增速分别为7.8%、16.1%、17.5%，分部估值给予主业15xPE，投资收益10xPE，对应合理价值31.55 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。宏观经济下行，消费持续疲软；商圈迁移，主力门店聚客能力弱化；消费金融行业监管加强；疫情对百货业态冲击超出预期。