事件：公司发布2022 一季报。2022Q1 实现营业收入52.7 亿元/-19.0%，实现归母净利润4.1 亿元/-5.0%。我们测算，剔除投资收益后，还原22Q1 公司归母净利润3.3 亿元/-11.2%。

    财报亮点：本季度公司主业在面临疫情管控导致的实体店客流下降、货品短缺等多因素扰动下，仍然维持一定的韧性并保持经营效率的持续优化。线上端，公司持续提升线上运营能力，通过直播销售带动经营多场景多触角触达用户。门店端，公司进一步进行门店调整，并充分调动上游供应链及利用数字化强化会员运营能力，形成商品资源与下游需求的高效匹配，渠道溢价提升带动销售毛利率上行。疫情影响多为短期扰动，向后展望，随着公司内部管理的持续优化和资源协同效应的显现，混改有望进一步释放公司在新店打造、亏损门店调整的空间，公司经营有望走向长向上周期。

    收入端：分业态来看，2022Q1 年购百/超市/电器/汽贸/其他分别实现营收8.9亿元/21.9 亿元/6.9 亿元/13.9 亿元/1.0 亿元，分别同比-15.7%/-7.4%/+20.1%/-39.7%/-48.6%。疫情反复导致以百货业态为首的线下实体店经营受到影响，客流下滑较为明显。超市、电器偏刚性需求韧性较好，受疫情冲击影响相对较小。汽车行业缺芯导致整车及零部件供应不足，同比下滑较为严重。分地区来看，2022Q1 重庆/四川/贵州/湖北地区分别实现营收51.1 亿元/1.4 亿元/0.04 亿元/0.1 亿元，分别同比-18.8%/-28.6%/-18.9%/-4.1%。各地区均受到疫情反复及不同管控程度影响，营收同比转负。

    门店方面，截止至2022Q1 末，公司旗下门店 298 家，新增门店4 家（包括汽贸门店4 家），关闭门店10 家（包括百货/超市/电器/汽贸门店1 家/3 家/2家/4 家）。

    毛利率：2022Q1 公司实现毛利润14.5 亿元，毛利率27.4%/+3.1pcts。毛利率上升主要系1）公司通过加强会员运营和数字化技术跟进市场需求变化，同时对接上游厂家供应链资源，强化渠道溢价，稳定抬升商品销售毛利率。2）以低毛利率为代表的汽贸业态销售占比下降带动整体毛利率有所提升。

    费用端：公司2022Q1 期间费率为18.8%，同比上升2.7pcts。其中销售/管理/研发/财务费率分别为13.6%/4.5%/0.2%/0.5%，同比+1.8pcts/+0.8pcts/+0.2pcts/不变。我们认为，销售及管理费率上升主要系1）疫情影响下导致促销、内部管理协调等相关成本增加；2）2022Q1 公司积极拥抱线上营销渠道，加强统筹百货直播，相关营销成本有所增长。

    利润端：公司2022Q1 实现净利润4.3 亿元/-4.39%，净利率8.1%/+1.3pcts；实现归母净利润4.1 亿元，同比降低5.03%，归母净利率7.8%/+1.3pcts。

    投资建议：疫情封控对百货业态造成的冲击为短期影响，且区位优势下公司百货业态韧性好于其他。长期来看，混改带来的资源协同作用在公司经营中正逐步释放，且未来增长潜力较大，超市在生鲜零售竞争趋缓、CPI 等的驱动下有望上行。我们预计2022-2024 年公司实现净利润11.5 亿元/13.3 亿元/15.2 亿元，维持买入评级。

    风险提示：互联网金融业务发展不达预期，区域竞争加剧，马上金融及创新业务发展具备不确定性，测算部分为通过既有假设进行推算，仅供参考。