2025 年业绩符合我们预期

    　　公司公布2025 年业绩：营收147.0 亿元，同降14.2%；归母净利润10.5 亿元，同降20.5%；扣非净利润10.1 亿元，同降18.0%。

    　　Q1 至Q4 归母净利分别同比+9.0%/+8.3%/+2.8%/-86.2%，Q4 压力环比扩大，我们认为主因国补基数压力及消金年末计提影响。公司拟合计派发现金红利4.18 亿元，分红比率40.0%。

    　　发展趋势

    　　1、经营调整加速，各业态均承压。分业态看，2025 年百货/超市/电器/汽贸业态营收分别同比下滑12.0%/5.4%/18.9%/23.4%。百货超市受外部竞争分流、成交客流下降影响；电器受国补政策调整叠加上年高基数影响；汽贸面临行业调整与价格倒挂，公司加快闭店止损、控量提质。截至2025 年末公司百货/超市/电器/汽贸门店分别为50/141/42/30 家，全年净变动0/-7/0/-3 家。

    　　2、主业毛利率改善，马上消费投资收益下滑拖累盈利。2025 年公司毛利率同比提升2.1ppt 至28.6%，主因汽贸业态占比下降、低效门店关闭， 百货/ 超市/ 电器/ 汽贸毛利率分别同增1.9/2.6/2.1/1.8ppt。费用端，销售/管理费用率分别同增1.5/0.9ppt至16.3%/5.3%，主因费用相对刚性。公司马上消费公司投资收益同降15.5%至6.0 亿元。综合影响下，2025 年归母净利率同比下降0.6ppt 至7.1%，扣非扣马后的净利率同比下降0.3ppt 至2.8%。

    　　3、新质零售转型加速，调改成效逐步兑现。公司持续推进多业态调改：百货推进时尚、奥莱、社区等主题调改；超市调改40 家民生店，自有品牌销售同增40%，占超市销售5.8%；汽贸加速结构优化，新能源汽车销量同增57%。全渠道方面，线上销售超20 亿元，政企一体化B 端销售近23 亿元、同增约20%。我们认为随主业调改持续推进、消费需求逐步修复，公司盈利能力有望逐步企稳。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2026/27 年盈利预测11.7/12.4 亿元不变，当前股价对应2026/27 年8.2/7.7 倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑到板块风险偏好下降，下调目标价16%至32 元，对应2026/27 年12.0/11.4倍P/E，有47%上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧，消费持续疲软。