投资要点

    　　20H 公司业绩1.37 亿元，同比-68.42%：公司20H 实现营业收入36.95 亿元，同比增长29.96%；实现归属母公司净利润1.37 亿元，同比下降68.42%，20H 对应EPS 为0.07 元。20Q2，实现营业收入18.62 亿元，同比增长22.21%，环比上升1.58%；实现归属母公司净利润0.57 亿元，同比下降73.59%，环比下降29.20%，20Q2 对应EPS 为0.03 元。

    　　Q2 疫情影响单瓦盈利环比略降，Q3 需求强劲盈利迅速修复：2020H 公司电池片出货量5.24GW，同增82%，其中Q1 出货2.3GW，同增约72.9%，Q2 出货2.94GW，同增约89.8%，但由于20Q2 全球疫情爆发，158 电池片价格暴跌至最低0.8 元/片，公司单瓦盈利由Q10.02~0.03 元/W 跌至Q2 不到0.01 元/W，虽然公司出货量同比大增，但业绩同比仍大幅下滑。

    　　Q3 国内需求转暖，龙头组件厂排产高企，同时受硅料上游收缩及银浆涨价的影响，单瓦售价快速调涨，当前时点166 单瓦售价0.95 元/W，单瓦盈利约0.1 元/W。

    　　持续高研发投入，产能扩张提速：2020 上半年，公司进一步加强研发投入，公司研发费用1.40亿元，比去年同期增长30%，目前公司累计拥有国内授权专利521 项，其中发明专利65 项，实用新型269 项，外观设计187 项；海外有效专利16 项，其中发明专利1 项，外观设计15项。公司今年二度发布扩产公告，若年内天津二期，义乌二、三、四、五期如期达产，公司2020年底将形成36.2GW 电池产能，提前1 年超额完成21 年规划。本次扩产提速主要原因在于公司在手大尺寸订单规模远超公司目前产能，扩产顺应大尺寸发展趋势，有助于公司提高市场份额，巩固公司在太阳能电池领域的核心竞争力。

    　　大尺寸溢价明显，大尺寸高占比带动公司高盈利：由于电池产能对尺寸变化最为敏感，从158升级到166 需要设备改造，从166 升级到182 或210 需要设备更换，因此在尺寸升级的过程中，大尺寸电池片易出现结构性短缺的情况。当前时点，166 大尺寸电池片单瓦盈利显著高于156 及158。截至20H 公司166 尺寸及以上产能占比85%+，其中182&210 产能占比33.3%，预计到年末，公司166 尺寸及以上产能占比接近95%+，其中182&210 产能占比接近70%。

    　　得益于大尺寸电池高占比，我们测算，当前时点公司156、158、166 电池片毛利率分别为9.2%、8.4%、19.5%，公司综合毛利率达14.0%，平均单瓦净利0.052 元/W，盈利能力较Q2 低点快速修复。

    　　20Q2 费用同增21.22%至1.69 亿元，期间费用率同比下降0.07 个百分点至9.09%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比下降27.04%、上升25.44%、上升44.78%、上升37.06%至0.13 亿元、1.14 亿元、0.72 亿元、0.42 亿元；费用率分别同比下降0.48pct、上升0.16pct、上升0.60pct、上升0.24pct 至0.70%、6.13%、3.87%、2.25%。销售费用大幅下滑主要是由于海外交货方式变更运输费减少，疫情影响展会等市场推广费减少。

    　　盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22 年业绩为：8.82、19.83、26.11 亿元，同比增长50.8%、124.7%、31.6%，对应EPS 为0.43、0.97、1.28 元。目标价19.4 元，对应21 年20 倍PE，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策不达预期，竞争加剧等