21Q1 归母净利润同增25.70%,基本符合市场预期:21Q1 公司实现营收30.07 亿元,同环比+64.09%/-11.74%,归母净利润1.01 亿元,同环比+25.70%/-76.67%,21Q1毛利率为9.71%,同环比-1.51pct/-7.95pct,归母净利率为3.35%,同环比-1.02pct/-9.31pct。
上游涨价致使盈利受损,后续需求修复推动盈利边际改善。21Q1 公司电池片出货约4GW,同比增长73%,但平均单瓦净利润仅0.013 元/W,同比下降43.48%,主要是上游硅料硅片价格连续上涨所致。尺寸结构方面,21Q1 大尺寸(182&210)出货占比约35-40%,166 占比约40%~45%,由于20 年大部分158 电池产线均改造为166 尺寸,因此使得158 尺寸在Q1 单位盈利反超大尺寸,我们预计后续随着大尺寸需求增长,大尺寸单瓦盈利将有显著修复。我们预计公司21 年电池出货28-30GW,其中大尺寸出货15GW,占比50%左右。3 月底玻璃大幅降价提振光伏需求,后续产业链需求修复叠加公司大尺寸占比提升,预期盈利边际改善。
PERC 产能扩张完成,大尺寸领跑行业。公司目前产能26GW,义乌四期五期10GW已处于设备调试阶段,我们预计21 年底公司36GW 的PERC 产能将全部实现满产,其中大尺寸产能24GW,166 产能10GW 可改182,产能结构优异,大尺寸规模行业领先。
完善N 型战略布局,抢占行业先机。1)公司与珠海市政府签署180 亿元投资框架协议,计划建设年产26GW 新型高效太阳能电池,一期6.5GW 项目投资50 亿元,其中使用非公开发行募资20 亿元;2)公司计划非公开发行20.36 亿股募资35 亿元,用于珠海一期6.5GW 和义乌一期2GW 项目建设,公司预计22 年底投产。目前PERC 电池是光伏产业的主流技术,2020 年市占率已达86.40%,但其转换效率提升空间较小,公司此次募投项目将聚焦N 型高效太阳能电池的生产,公司预计其量产效率将比目前主流PERC 技术高10%左右,同时预留后续技术升级空间,公司提前布局,抢占行业发展先机。
三费控制能力稳定: 21Q1 , 销售、管理、研发、财务费用分别同比-15.71%/+89.09%/+79.50%/+34.03%,费用率分别为0.28%/6.30%/4.05%/1.69%。管理费用、研发费用上升主要系本期员工人数增长、薪酬支出以及研发投入增加所致。
应收账款、存货大幅提升:2021Q1 经营活动现金流量净流出8.72 亿元,同比-1829.52%;销售商品取得现金13.54 亿元,同比增长25.81%。期末预收款项(预收账款+合同负债)33.50 亿元,较期初增长10.12 亿元。期末应收账款0.96 亿元,较期初增长0.52 亿元,应收账款周转天数上升0.44 天至2.09 天。期末存货16.17 亿元,较期初上升11.62 亿元;存货周转天数上升19.1 天至34.34 天。应收账款上升主要系销售规模增加,存货上升主要系经营规模扩大,生产采购及销售备货增加。
投资建议:由于电池竞争加剧致单瓦利润下调,我们将公司21-23 年归母净利润从15.49/23.45/30.74 亿元下调至12.58/19.28/25.27 亿元,同比增长56.2%、53.3%、31.0%,对应EPS 为0.62/0.95/1.24 元,目标价16.12 元,对应21 年26 倍PE,维持“买入”评级。
风险提示:竞争加剧,政策不及预期等