油页岩项目已成为公司发展的重中之重，在介入新疆项目之后，公司已成为国内领先的油页岩公司。目前，桦甸项目和新疆项目已同时展开。桦甸项目已于去年8月底正式出油，目前处于试车阶段，按照目前进度中性判断，年中可正式投产、年底之前可完全达产。新疆项目石长沟矿区已完成探矿权评估，目前已进入申报采矿权阶段，年内可望获得采矿权并启动项目建设，明年底贡献业绩值得期待。

    桦甸项目完全达产之后，业绩对油价的弹性将充分显现。受中东政局影响，近期国际油价又重回100美元以上，我们测算，在这一油价下，桦甸油页岩项目吨油净利润将达到 2000 元。按照桦甸项目完全达产后 20-25 万吨/年的产油量计算，桦甸项目对成大净利润贡献将达2.4-3亿元、对应 EPS 0.26-0.33元，增量贡献19%；若油价110美元，对应EPS 0.41元、增量贡献达30%。 （弹性测算见附表2-4。 ）

    新疆项目一期投产后，业绩对油价的弹性更强。已启动的石长沟矿油产能为 50 万吨/年，这意味着，正式投产后，成大油页岩项目对油价的弹性将是目前的 3 倍!在100美元油价下， 油页岩对成大的业绩贡献将达0.99元， 基本与广发业绩贡献相当。在此基础上油价每涨10美元，成大油业务业绩将增长25%。

    新疆项目完全达产后，公司将转变为油公司。远期看，新疆4个矿区全部投产后，油产量将超过150万吨，目前油价下，油业务对公司的净利润贡献将超过20亿元、静态EPS贡献为2.50元。届时，成大将基本转型为油公司。

    油价上行是催化剂。广发业绩稳中有升，成大生物快速增长，而完全达产、油价上行将驱动油页岩项目成为新的利润增长点。维持对 2011-2012 年正常经营 EPS 为1.66元和2.01元的预期，维持增持评级。另需指出的是，我们测算，由于长期股权投资会计处理准则变化，广发增发将可能给公司带来2.7元/股的投资收益。