事项：

    　　公司近期公布2020 年年报，报告期内营业收入20.88 亿 (+8.12%)，归母净利润4.93 亿（+5.69%），扣非归母净利润4.73 亿（+3.77%），年报业绩符合预期。公司同时公布2021 年一季报，报告期内营业收入6.31 亿，归母净利润1.64亿，扣非归母净利润1.61 亿，公司疫情后恢复良好，全年业绩实现同比增长。

    　　评论：

    　　核心判断：医院产能增速达近4 年来历史峰值水平，产能快速扩张有望带来业绩长期稳定增长。我们认为，医院产能（医生数量、牙椅数量、营业面积）是口腔连锁企业业绩的前瞻指标。2020 年是公司产能高速扩张元年：截止2020年末，医生合计1381 名（+38.1%，当年新增医生多达381 名），牙椅数合计1986 台（+25.7%），口腔医疗营业面积超16 万平方米（+38.3%），医生、牙椅数及营业面积三大指标增速均达4 年来最高水平。我们认为，产能的高速扩张有望在未来2-3 年为营收及净利润带来增量。未来随着新建牙椅单产的不断提升，公司业绩有望迎来下一条增长曲线。

    　　外延扩张：“绍兴集团”成立，分院扩张渐入佳境。总院方面，公司继“杭口集团”、“城西集团”、“宁波集团”后成立 “绍兴集团”，即将原有的诸暨分院扩建为区域中心医院。我们认为，随着绍兴医院集团的成立，浙江北部的深耕能力将得到提升；分院：蒲公英计划全面落地。公司2020 年合计开设9 家蒲公英医院，还有建德、滨江、未来科技城等院分别处于筹备、建设、验收阶段，此外公司还有21 家分院已经完成立项，即将开始建设。我们认为，今年蒲公英计划有望全面落地、蒲公英医院加速扩张有望带动公司增长提速。

    　　内生增长：学科建设/获医能力再升级。公司自2018 年7 月正式成立学科专业委员会，在“专业临床路径细则制定”、“专业医疗质量监督管理”、“专业人才梯队建设”、“新材料新技术的引进”等方面进一步深化工作。2020 年集团引进郭泾院长等顶尖人才，同时打造宁口研究型医院。我们认为，随着人才引进/学组建设/医院集团的持续发展，公司获医能力有望进一步升级深化。

    　　2020 年核心数据拆分：儿科业务增长突出，量价齐升逻辑不断验证。从业务构成看，2020 年儿科业务收入实现40106 万元（+18.9%），正畸科业务收入41084 万元（+7.7%），种植科业务收入31914 万元（+7.4%）、综合科业务收入86403 万元（+6.8%）。其中儿科在早期矫治等业务强劲增长下，带动营收快速增长；从量价角度看，2020 年合计实现219.07 万诊疗人次（+3.28%），客户单次诊疗平均费用953 元（+4.69%）。公司量价齐升趋势不断验证。

    　　盈利预测、估值及投资评级。公司2020 年各方面指标表现优异，我们看好2021年公司全年运行态势，因公司医院扩张提速，短期成本增加，故调整21-23 年预期归母净利润为7.04 亿/9.62 亿/12.75 亿（21-22 年原测值7.96 亿/10.22 亿）。

    　　鉴于公司所属医药服务行业自由现金流较稳定，我们采用DCF 估值法，给予公司380 元目标价，维持“强推”评级。

    　　风险提示：疫情影响营业风险，新医院拖累业绩风险，竞争加剧风险