事件：公司发布2022 年中报，报告期内实现营业收入13.18 亿元、同比增长0.05%；实现归母净利润2.96 亿元，同比下降15.73%；实现扣非净利润2.86 亿元，同比下降16.21%。

    疫情扰动+新院投入影响短期利润，暑期旺季有望回暖。2022 年单二季度公司实现营收6.64 亿元、同比下降3.34%；归母净利润1.29 亿元，同比下降30.72%。上半年利润端承压，主要受以下因素影响：1）疫情反复导致旗下医院不同程度停诊；2）蒲公英分院处于培育期，上半年贡献1.7 亿营收、净利率约5.5%，拉低整体利润率；3）公司为新建医院提前储备大量人才，增加人力成本4000 余万。

    收入增速放缓导致毛利率略降，费用端保持稳定。受疫情影响公司上半年毛利率、净利率略有下降，毛利率42.4%（下降4.36pp），净利率26.1%（下降4.06pp）。2022 上半年公司销售费用率0.9%（同比+0.07pp），主要为医院增加口腔保健宣传投入所致；管理费用率11.6%（同比+2.50pp），主要是存量医院储备人员及蒲公英分院投建和运营新增的人员等成本增加所致；财务费用率0.9%（同比-0.20pp）。

    省内扩张渐入佳境，蒲公英分院势头强劲。2022H1 公司实现口腔医疗服务收入12.46亿元，同比增长0.3%；实现门诊量142.33 万人次（增长5.92%）、客单875.4 元/人（下降5.32%）。上半年新增177 张牙椅，总牙椅数到达2423 张；由于牙椅数增长较快、单牙椅产出略降。蒲公英分院发展势头强劲，上半年门诊人次、收入分别增长166.7%、100.2%，收入占比从7%提升至15%，后续有望持续贡献增长动力。

    分院贡献加大、次新店表现亮眼。2022H1 三大总院合计收入6.44 亿元、占总收入比重49%，占比进一步下降。杭口、城西以及宁口三大总院2022 上半年分别实现营收3.26、2.38、0.80 亿元，同比增速分别为-8.59%、-11.37%、+2.79%。诸暨、湖州、萧山等院区在疫情影响下仍然表现出色，分别实现收入增长14.58%、12.98%、9.09%，均开业于2014-17 年前后，经过在当地口碑沉淀，现已进入盈利收获期。

    儿科业务Q2 受疫情影响明显，其余各板块表现均衡。分板块来看，种植、正畸、儿科、修复以及大综合分别实现营收2.23/2.32/2.40/2.01/3.50 亿元，同比分别增长6.5%、0.1%、-7.0%、2.5%、0.9%。其中儿科业务单二季度收入下滑14%，受疫情冲击较大；其余板块表现较为均衡。

    盈利预测和投资建议：考虑到短期内疫情不确定性较大，我们对盈利预测略作调整，预计公司2022-2024 年营业收入分别为32.26、40.31、51.11 亿，同比分别增长16%、25%、27%；归母净利润分别为7.71、9.56、12.32 亿（调整前值为8.03、9.86、12.71 亿），同比分别增长10%、24%、29%，考虑到公司作为民营口腔医疗龙头，省内扩张加速，业绩高增长具备可持续性，维持买入评级。

    风险提示事件：口腔医院扩张不及预期，高值项目推广不及预期，医疗事故风险