2022 年业绩承压，2023Q1 业绩逐步恢复。报告期内公司取得优秀医疗成绩，人才团队保障公司稳定发展。公司人员逆势扩张，医护团队储备充足保障长期增长。降存量支持蒲公英发展，“蒲公英计划”从点到面、由省城向基层不断生长。

    　　 2022 年业绩承压，2023Q1 业绩逐步恢复。2022 年公司口腔医疗门诊量达到294.59 万人次，实现总营业收入27.19 亿元，同比-2.23%；实现归母净利润5.48亿元，同比-21.99%。2023Q1 公司实现营收6.75 亿元，同比+3.04%；实现归母净利润1.69 亿元，同比+1.49%，公司业绩增长呈现逐步恢复态势。2022 年，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.03%/10.48%/1.71%，分别同比+0.14/1.17/0.88pcts，我们认为公司三费率仍维持在合理较低水平。

    　　 报告期内公司取得优秀医疗成绩，人才团队保障公司稳定发展。分业务来看，2022 年公司种植/ 正畸/ 儿科/ 修复/ 大综合业务分别实现营收4.48/5.15/4.85/4.27/6.98 亿元，分别同比+1.5%/-3.6%/-8.3%/+0.1%/+2.1%；其中种植业务主要受到观望情绪延迟消费的影响，正畸、儿牙主要受到客观因素、学校封闭等因素影响。在种植领域，公司种植医生队伍不断壮大，截至2022年底拥有将近400 名种植医生，种植医疗成就累计突破221 项，全年公司旗下医院种植3.6 万多颗种植牙；在正畸领域，公司拥有200 多名正畸医生，正畸&早矫医疗成就累计突破152 项。

    　　 公司人员逆势扩张，医护团队储备充足保障长期增长。2022 年公司储备大量人才，主要是杭口集团为新建的城西总院区、紫金港医院、滨江未来医院等大型医院以及新设蒲公英分院的医护人才等储备共计1000 余人。全年增加人力成本约1 亿余元，虽然人力成本支出攀升降低公司当期利润，但我们认为充足的医护团队储备将成为医院人才的蓄水池，成为医院未来保持高速增长的核心竞争力。

    　　 降存量支持蒲公英发展，“蒲公英计划”从点到面、由省城向基层不断生长。

    　　截至2023Q1，公司蒲公英分院累计开业37 家，且预计2023 年交付8 家医院投入运营；2022 年陆续开业的医院有7 家于2023Q1 实现盈利。2022 年蒲公英分院贡献4.04 亿元，同比+96.52%；2023Q1 蒲公英贡献业务收入1.26 亿元，同比+60%，我们判断2022 年新开医院将在2023 年开始贡献利润增长。

    　　 风险因素：医疗服务质量风险；行业竞争风险；价格规范政策影响超预期风险；公司业务扩张不及预期风险。

    　　 盈利预测、估值与评级：受集采观望情绪延迟消费以及客观因素影响，我们下调2023 年EPS 预测至2.18 元（原预测2.62 元），下调2024 年EPS 预测至2.75 元（原预测3.38 元），新增2025 年EPS 预测3.40 元。考虑到通策医疗在民营口腔医疗服务领域的龙头地位和长期增长潜力，参考可比公司爱尔眼科（中信证券研究部预测）、普瑞眼科（Wind 一致预期）、瑞尔集团（Wind 一致预期）2023 年平均PE 82x，并结合DCF 估值结果，给予公司2023 年67x市盈率，对应目标价146 元，维持“买入”评级。