投资要点：

    　　事件：公司发布2021 年中报，21H1 实现营收18.37 亿，同比增长128.44%，同比19H1增长8.7%，归母净利润3.77 亿，同比增长266.01%，同比19H1 增长11.1%，扣非净利润3.9 亿，同比增长304.93%，同比19H1 增长14.75%。其中21Q2 实现营收5.97 亿，去年同期为0.75 亿，恢复到19Q2 营收的79%，归母净利润-0.42 亿，去年同期为-0.88亿，扣非净利润-0.16 亿，去年同期为-1.01 亿。公司业绩低于预期。

    　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测2021-2023 年EPS 分别为2.03 元、2.41 元、2.76元，分别同比增长35%、19%、14%，当前股价对应的PE 分别为71x、60x、52x，维持增持评级。21 年7 月起公司正式聘任朱镇豪先生为总经理，朱总具备丰富的外资高端烈酒管理经验，对公司优劣势有着清晰的认知，且任代总经理期间已经提出了品牌高端化、产品升级和营销创新三大战略部署并持续推进，有助于公司保持良性、可持续增长。长期看，凭借帝亚吉欧的股东背景，外企市场化的机制和消费升级的大趋势，公司在次高端领域的长期成长空间仍然可期。

    　　控货消化库存，21Q2 收入仍未恢复到19Q2 同期水平。21Q2 公司实现营收5.97 亿，恢复到19Q2 的79%，其中高档酒营收5.68 亿，恢复到19Q2 的81%，中档酒营收0.27亿，同比19Q2 增长71%。分区域看，21Q2 北区、东区、南区、中区、西区五大区营收分别为0.79 亿、1.64 亿、0.83 亿、0.92 亿、0.83 亿，分别恢复到19Q2 的83%、79%、116%、72%、64%，占比分别为13%、28%、14%、15%、14%。报告期末经销商数量46 个，数量未变化。21Q2 需求基本恢复正常，但公司收入仍未恢复到19Q2 同期水平，主因：1）井台、臻酿八号4 月初提价，渠道3 月提前打款备货，相当于部分收入前移至一季度确认；2）21Q2 公司不压货，控制发货节奏进一步消化渠道库存，6 月底社会库存达到近两年同期最低。

    　　加大市场费用投入，21Q2 利润承压。21Q2 归母净利润-0.42 亿元，去年同期为-0.88 亿元，19Q2 为1.21 亿元。预计21Q2 净利润为负主因公司加大市场投入，费用率大幅提升。

    　　21Q2 毛利率83.49%，同比19Q2 提升1.73 个百分点，主因直接提价及产品结构优化。

    　　税率16.34%，同比19Q2 下降0.97 个百分点。销售费用率52.72%，同比19Q2 提升18.05个百分点，主因21Q2 加大高端化等项目的费用投入，广告费及促销费大幅增加。管理费用率17.61%，同比19Q2 提升7.95 个百分点，主因咨询服务费、会议费等经营办公费增加。

    　　现金流承压，21Q2 经销商合同负债环比减少1.13 亿。21Q2 经营活动产生的现金流净额-3.34 亿，同比减少0.51 亿，主因支付税费增加2.25 亿以及购买商品接受劳务支付的现金增加1.31 亿。21Q2 销售商品提供劳务收到的现金5.43 亿，去年同期为1.22 亿。21Q2 末合同负债6.39 亿，环比21Q1 末减少0.85 亿，合同负债由市场支持费和经销商合同负债（原预收款中货款部分）组成，其中市场支持费6.06 亿，预计环比一季度末增加0.28 亿，主因公司二季度加大市场费用投入，经销商合同负债0.33 亿，预计环比21Q1 末减少1.13 亿，20Q2 末经销商合同负债环比20Q1 末增加0.17 亿。

    　　股价表现的催化剂：收入利润增长超预期

    　　核心假设风险：经济下行影响中高端白酒需求