Q3收入 高增超预期，其中量增贡献29.4%、价增贡献7.3%。

    　　品类拆分来看，Q3 以水井坊品牌为主的高档产品收入15.60 亿元，同比+39.59%，井台、八号两大单品增速靓丽，取得新财年开门红。

    　　以天号陈、系列酒为主的中档产品收入0.25 亿元，同比+5.33%，逐步恢复并超过2019 年同期水平。

    　　财务指标来看，21Q1-Q3 销售收现39.12 亿元，同增64.00%；其中Q3 销售收现20.15 亿元，同增35.02%，销售回款良好。21Q1-Q3 经营活动产生现金流量净额14.45 亿元，同增91.29%；其中Q3 为11.67亿元，同增21.87%，现金流表现良好。

    　　直接提价叠加结构优化带动毛利率上行，销售费用前置致费率显著收窄，盈利能力大幅提升。21Q1-Q3 毛利率85.11%，同比+1.60pct；其中21Q3毛利率85.76%，同比/环比+1.46pct/+2.27pct，主要系：1）直接提价，3月下旬井台和八号同时提价，井台提价20 元，八号提价10 元；2）结构优化， Q3 高档酒收入占主营业务收入比为98.4%， 同比/ 环比+0.50pct/+3.03pct。Q3 销售费用率为13.00%，同比大幅降低4.63pct，主要系Q2 已前置部分高端化项目的费用投入，包括网球大师赛、国家宝藏、高端品鉴会、户外大屏等广告宣传费用。综合上述因素，21Q1-Q3 净利率29.22%，同比+3.44pct，其中Q3 净利率39.28%，同比+4.36pct。

    　　短期看，销售表现良好，随着费率逐步回归常态化，全年业绩有望超越前期指引。目前八号/井台批价稳定在305 元/420 元左右，价盘扎实稳健，库存水平健康良性；典藏完成升级，高端化产品探索创新营销模式，有望注入全新活力。公司2021 年经营目标为主营业务收入增长43%左右，净利润增长35%左右。由于Q2 已加大投放高端化项目相关费用，用于市场建设，有利于公司品牌力、渠道力等全方位的提升，以新财年为起点，Q3 起费率逐步回归正常，同时公司产品结构持续升级，全年业绩有望超越指引。

    　　长期看，公司卡位具备成长性的次高端赛道，长期向好趋势不变。卡位300-600 元价格带的臻酿八号、井台销量在疫情后快速恢复增势，迎来量价齐升，同时随着酱酒热逐步进入冷静期，前期受杂牌酱酒积压的渠道将腾挪空间留给优质的次高端浓香名优酒，利于公司的区域拓展。此外，公司将重点打造高端产品，未来典藏有望上探800 元超次高端价格带，步入成长期。我们认为公司位于增速最快的次高端板块，将持续受益消费升级带来的板块扩容红利，并有望凭借品牌、品质及渠道网络的积淀，在竞争激烈的格局中脱颖而出，稳占一席之地。

    　　投资建议：由于公司Q3 业绩超预期，上调盈利预测，预计2021-2023 年公司EPS 分别为2.69、3.53、4.50 元，对应2021 年10 月29 日收盘价，PE 分别为47.1、35.9、28.1 倍，维持“审慎增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济及政策风险，食品安全问题，行业竞争加剧