投资要点：

    事件。公司发布2021 年年报：2021 年公司实现营业总收入46.32 亿元，同比+54.1%；归母净利润11.99 亿元，同比+64.0%。其中Q4 单季度实现营业总收入12.09 亿元，同比+14.0%；归母净利润1.99 亿元，同比-13.4%。同时公告2021 年利润分配方案：每10 股派发现金股利7.5 元（含税），分红率为30.49%。

    公司发布2022 年一季报：22Q1 公司实现营业总收入14.15 亿元，同比+14.1%，归母净利润3.63 亿元，同比-13.5%。

    高档酒量价齐升，发力团购市场。分产品：21 年公司确立品牌高端化战略，升级推出新一代典藏产品、推动25 家经销商成立高端销售公司，同时加强典藏市场费用投入。21 年高档/中档产品收入分别同比+54.3%/+34.4%，其中高档酒量价齐升（量+40.4%，价+9.9%），我们认为主要受益于次高端价格带扩容以及高端化战略持续推进。22Q1 高档/ 中档酒收入同比+12.1%/+57.1%，我们认为增速放缓或与多地疫情频发下宴请场景受阻有关，根据酒业家微信公众号，公司重视500-800 元价格带，22 年4 月发布升级版井台产品，未来拟梳理升级300 元以下的系列酒，开发元、明2.0 等超高端新品。分渠道：21 年公司发力井台团购项目与八号潜力市场拓展，细化销售大区划分（从5 个增至8 个），批发代理/新渠道收入分别同比+58.7%/+11.4%，22 年公司将持续提升高端产品商务团队与消费者培育部门能力，强化圈层团购业务发展。

    产品提价增厚渠道利润，21 年毛利率延续上行。公司21 年9 月底分别上调井台与臻酿八号系列零售价30、20 元/瓶，11 月上调典藏大师版团购价格，52 度/38 度产品分别上调50、40 元/瓶（根据糖酒快讯、微酒微信公众号），我们认为21Q4 控货挺价效果良好，产品提价进一步增厚渠道利润。21 年会计准则调整下公司将运输费用计入营业成本，毛利率同比+0.33pct 至84.5%（还原后同比+0.75pct 至84.9%），我们认为主因产品提价与结构高端化。受准则调整影响，22Q1 毛利率同比-0.13pct 至84.9%。

    持续加强品牌推广，22Q1 净利率承压。公司强化品牌培育推广，发力高端圈层营销，21 年广告及促销费用同比+53.3%，规模效应下销售/管理费用率同比-1.49pct/-2.72pct 至26.5%/6.6%，期间费用率同比-3.86pct 至32.7%。

    22 年公司将继续执行品牌高端化策略，推动品牌知名度与消费者认可度提升，22Q1 销售费用率同比+7.34pct 至29.0%，我们认为主因公司赞助高端体育赛事、冬奥会期间加强广宣费用投入；管理/研发/财务费用率分别同比+1.59pct/+0.47pct/+0.07pct 至6.5%/0.5%/-0.6%， 整体期间费用率同比+9.47pct 至35.4%。22Q1 高费用投放下归母净利率同比-8.19pct 至25.6%。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为2.96、3.71、4.55 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2022 年30-35 倍PE，对应合理价值区间为88.81-103.61 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。新冠疫情反复，行业竞争激烈，高端化进程不达预期。