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水井坊(600779)机构评级研报股票分析报告

 
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水井坊(600779)2021年年报与2022年一季报点评:22Q1利润短期承压 高端化步伐坚定

http://www.chaguwang.cn  机构:光大证券股份有限公司  2022-04-24  查股网机构评级研报

事件:水井坊发布2021 年年报与2022 年一季报,21 年营收46.32 亿元,同比增长54.1%,归母净利润11.99 亿元,同比增长63.96%。公司拟每股派发现金股利0.75 元(含税),年度分红比例30.49%,同时披露首部ESG 报告。22Q1 营收14.15 亿元,同比增长14.1%,归母净利润3.63 亿元,同比下降13.54%。

    21 年销量高增,22Q1 增速放缓。1)21 年高档产品营收45.2 亿元,同比增长54.33%,销量/均价增长40.4%/9.9%,销量贡献较高估计主因2020 年受疫情冲击基数较低、21 年实现强劲反弹。其中臻酿八号和井台系列收入增长55%,典藏和菁翠系列收入增长58%,八大核心市场收入增长61%,除河南、湖南受疫情、水灾、产品优化等影响增速放缓,其余六大市场保持较强增长态势,其他市场基数相对较低、收入增长44%。中档产品收入同比增长34.4%,销量/均价同比增速+38.9%/-3.2%,收入占比进一步降低。2)22Q1 疫情影响下收入增速放缓,特别是占比较高的华东地区疫情有所反复,酒类业务销量/均价同比增长11.49%/1.44%,高档产品营收13.60 亿元,同比增长12.15%。

    22Q1 费用率提升明显、利润短期承压。1)21 年毛利率84.51%,同比略提升0.32pct,估计主要系产品提价。22Q1 毛利率84.92%,同比基本持平。2)21年销售费用率26.48%,同比下降0.8pct(剔除运输费用影响)。22Q1 销售费用率29%,同比提升7.34pct,主要因广宣等投入增加,特别春节后与中国冰雪大会合作举办较多活动。21 年/22Q1 管理及研发费用率7.03%/7.01%,同比-2.33/+2.05pct。综合来看21 年净利率同比提升1.56pct 至25.89%,22Q1 因疫情影响销售、费用投放增加,净利率同比下滑8.19pct 至25.63%。3)21 年/22Q1 销售回款53.4/13.9 亿元,同比增长48.3%/2.4%,经营活动现金流净额16.3/3.9 亿元,同比+92.7%/-35.7%,22Q1 现金流同比承压主因市场广告费等现金流出增长明显、叠加销售回款增速放缓。截至22Q1 末合同负债+其他流动负债8.55 亿元,较21 年末减少14.76%,估计主要受Q2 为传统淡季影响。

    盈利预测、估值与评级:22 年经营目标为营收和净利润同比增长15%左右,短期疫情冲击或导致增长放缓,但社会库存保持健康状态、核心产品价盘稳定,江苏等核心市场已基本完成22 财年回款任务。公司坚定高端化战略,加大团购客户拓展,新典藏增长态势良好,新版井台已于22 年4 月上市。考虑重点市场疫情反复、后续或继续保持较高的营销投入,下调22-23 年净利润预测为13.9/16.7亿元(较前次预测下调7.0%/8.6%),新增24 年净利润预测20.3 亿元,折合EPS为2.85/3.43/4.15 元,当前股价对应P/E 为28/23/19 倍,维持“买入”评级。

    风险提示:次高端白酒竞争加剧,费用投放效果不及预期,国内疫情反复。

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