收入增长仍有承压，利润率同比提升

    公司发布三季报，22Q1-3 营收/归母净利/扣非净利37.7/10.6/10.3 亿，同比+10.2%/+5.5%/+0.7%；22Q3 营收/归母净利/扣非净利17.0/6.9/6.6 亿，同比+7.0%/+10.0%/+5.4%，业绩符合预告（前次预告Q3 营收/归母净利同比+7%/+10%左右）。Q3 收入增速环比有所放缓，外部环境波动导致部分消费场景缺失、任务完成进度有所受损；期间费用缩减/其他收益增加使得22Q3净利率同比+1.1pct。短期看，公司按计划推进三大核心策略，产品创新、品牌高端化、营销突破均顺利推进，期待成效体现并迎来经营改善；中长期看，高端化扎实推进，有序扩充供应链产能，奠定坚实基础。我们预计22-24年EPS 2.66/3.28/3.91 元，参考可比公司23 年PE 平均22x（Wind 一致预期），给予23 年22xPE，目标价72.16 元，维持“买入”。

    外围环境扰动使得高档酒短期增速放缓，市场工作按计划推进22Q1-3 高档/中档酒营收36.4/0.9 亿，同比+8.9%/+16.3%，22Q3 同比+6.1%/+21.2%，高档酒收入增速有所放缓；22Q3 新渠道/批发代理营收0.8/16.1 亿，同比+714.4%/+1.9%。公司按计划做好高端化和市场运营工作：

    产品端，4 月发布新井台，目前铺货量正稳步提升，井台则以联盟体继续推进，典藏重点突击团购渠道；渠道端，进一步优化经销系统，因地制宜突破团购/企业/圈层业务发展；产能端，邛崃一期进展顺利，23H1 投产后可增加2 万吨/年原酒生产能力、6 万吨储存能力；9.29 日与邛崃市政府签订邛崃二期投资协议，总投资40.48 亿，为中长期发展奠基。

    期间费用缩减/其他收益增加助推Q3 盈利能力有所改善22Q1-3 毛利率同比-0.5pct 至84.6%（22Q3 同比-1.3pct），高档/中档酒毛利率85.2%/67.0%，同比-0.4/+5.3pct；22Q1-3 销售费用率同比+1.4pct 至24.4%（22Q3 同比+0.3pct）；22Q1-3 管理费用率同比+0.1pct 至6.9%（22Q3同比-1.1pct）；营业税金及附加占比同比+0.8pct 至16.5%（22Q3 同比-0.3pct至15.5%）；22Q1-3 其他收益同比+0.24 亿（22Q3 同比+0.33 亿），主要系收到的产业扶持资金增加；22Q1-3/22Q3 归母净利率同比-1.2/+1.1pct 至28.0%/40.4%。至22Q3 末，合同负债9.8 亿，较21Q3 增1.0 亿（+12.0%），较22Q2 增1.2 亿（+13.8%）。22Q3 销售回款20.2 亿，同比+0.3%。

    高端化战略立足长远，维持“买入”评级

    考虑外部因素扰动导致部分消费场景受损，我们下调盈利预测，预计22-24年EPS 2.66/3.28/3.91 元（前次2.87/3.57/4.34 元），给予23 年22xPE，目标价72.16 元（前次100.45 元），维持“买入”。

    风险提示：省内竞争加剧、行业需求不达预期、食品安全问题。