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    公司发布2022 年三季度报告。

    2022 年1-9 月，公司实现营收37.71 亿元（+10.15%），归母净利润10.55 亿元（+5.46%），扣非归母净利润10.25 亿元（+0.72%）。

    其中Q3 实现营收16.97 亿元（+6.99%），归母净利润6.85 亿元（+9.98%），扣非归母净利润6.62 亿元（+5.44%）。

    简评

    重点突破团购渠道，业绩略超预期

    2022 年前三季度，公司实现营收37.71 亿元，同比增长10.15%，其中单Q3 营收约16.97 亿元，同比增长6.99%。Q3 收入增速较Q2 增速下降，主要系①公司成都大本营受到疫情冲击，宴席、宴请等场景受到影响，市场场景恢复和消费回补相对较慢，重点市场河南、山东等地在Q3 的白酒消费氛围偏弱。②公司面对市场压力，主动调整回款目标，平衡发货节奏，维持价值链健康，Q3 水井坊核心产品批价相对稳定，新井台批价稳定在510 元左右。

    从产品看，单Q3 高档酒实现收入16.56 亿元，同比增长6.12%，销售额占比小幅下滑0.80pct 至97.57%。而中档酒收入同比增长21.21%至0.30 亿元，销售占比提升0.21pct 至1.78%。Q3 中档酒表现相对较强，主要系Q2 中档酒受疫情影响较大，Q3 公司快速产品投放。

    分渠道看，单三季度公司促进团购等新渠道动销恢复，效果显著，新渠道实现营业收入0.80 亿元，同比增长714.42%，销售量180.16千升，同比增长188.63%，销售额占比提升4.10pct 至4.72%；批发代理渠道单季度收入同比上升1.94%至16.06 亿元，销售量3,599.50 千升，同比下降1.67%。

    费用投放平稳，净利率提升

    盈利能力方面，三季度公司毛利率下降1.32pcts 至84.44%，主要系中档酒销售占比提升，且原材料价格上涨。Q3 归母净利率提升1.10pcts 至40.38%，销售费用率小幅增加0.27pcts 至13.27%，管理费用率下降1.06pcts 至3.27%，税金及附加占营收比例下降0.30pcts 至15.51%。Q3 公司还收到政府扶持款3316.24 万元。

    现金流角度，公司Q3 销售收现20.21 亿元，同比增长0.3%，经营活动净现金流为11.08 亿元，同比减少5.07%。

    9 月末，公司合同负债余额9.76 亿元，同比增长1.76%。

    持续培育高端消费者，推动长期可持续增长

    公司持续推动品牌高端化，导入新产品井台和新典藏，高端事业部加强市场培育，开展各类高端品鉴会聚集高净值人群客户；臻酿8 号也在宴席发力基础上，积极拓展新市场；推出全新帝黄瓶天号陈酒，布局100-300 元价格带，丰富产品矩阵。产能方面，邛崃（一期）项目增加投资，预计23 年投产，已完成与邛崃市政府邛崃（二期）项目投资协议。公司8 大核心市场仍有较大的市场空间，开发更多的门店，加强市场服务，发掘市场潜力。

    我们认为产品升级和新的场景导入初期，需要通过个性化的活动与服务，提升产品认知度，占领消费者心智，培养忠实的核心高端客户，为产品长期健康发展打下坚实的消费基础。

    盈利预测：

    鉴于疫情影响，下调公司盈利预测，预计2022-2024 年公司实现收入52.24、61.10、72.02 亿元，实现归母净利润13.52、16.02、19.11 亿元，对应EPS 为2.77、3.28 和3.91 元/股，对应PE（2022/10/31）为20.4X、17.3X、14.5X，维持“买入”评级。

    风险提示：

    省外市场扩张不及预期。水井坊在省外市场依然处于开拓阶段，市场开拓所需投入较大，且名酒全国化进程不断加速，市场竞争激烈，省外市场扩张存在一定不确定性。

    省内竞争加剧。虽然四川本地酒相对省外品牌较为强势，但省内白酒品牌较多，各川酒企业也在积极布局中高端价格带，内部竞争也较为激烈。

    食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。