事件

    　　2023 年4 月28 日，水井坊发布2022 年年报和2023 年一季报。

    　　投资要点

    　　业绩符合预期，期待改善加速

    　　2022 年营收46.73 亿元（同增1%），归母净利润12.16 亿元（同增1%）。2022Q4 营收9.02 亿元（同减25%），归母净利润1.61 亿元（同减19%）。2023Q1 营收8.53 亿元（同减40%），归母净利润1.59 亿元（同减56%），业绩符合预期。2022 年毛利率84.5%，2023Q1 毛利率83.17%（同减2pct）。2022 年净利率26.02%（同增0.1pct），2023Q1 净利率18.69%（同减7pct），系加大费用投放所致。2022 年销售费用率27.4%（同增1pct），2023Q1 为32%（同增3pct）。2022 年管理费用率7.6%（同增1pct），2023Q1 为10.2%（同增4pct）。2022 年销售回款52.41 亿元（同减2%），2023Q1 为8.77 亿元（同减37%）。2022 年经营活动现金流净额13.14 亿元（同减19%），2023Q1 为-0.16 亿元（同减104%）。2023Q1 末，合同负债10 亿元，环减0.29 亿元。

    　　新井台顺利导入，新渠道占比提升

    　　分产品看，2022 年酒类营收46.28 亿元（同增0.1%），其中高档/中档营收分别45.03/1.25 亿元，分别同比-0.4%/+22%，分别占比97%/3%。公司推出新井台巩固次高端市场，同时推出帝黄瓶天号陈对标100-300 元中档价格带。2023Q1 高档/中档营收分别8.02/0.46 亿元，分别同比-41%/+11%，分别占比95%/5%。分渠道看，2022 年新渠道/批发代理营收分别为2.99/43.28 亿元，分别占比7%/93%，分别同比-12%/+1%。2023Q1 新渠道/批发代理营收分别0.90/7.58 亿元，分别同比+36%/-43%，分别占比11%/89%。分区域看，2022 年国内/国外营收分别45.71/0.57 亿元，分别同比-0.4%/+69%。2023Q1 国内/国外营收分别8.4/0.1 亿元，分别同比-39%/-72%。量价拆分看，2022 年高档/中档销量分别1/0.07 万千升，分别同比-3%/+8%；吨价分别44.83/17.08 万元/千升，分别同增3%/13%。截至2023Q1，经销商51 家。

    　　盈利预测

    　　我们看好公司继续推进高端品牌建设，聚焦典藏大师，高举高打，聚焦前八大核心市场，打造浓香白酒头部品牌之一。

    　　预计2023-2025 年EPS 分别为2.92/3.41/3.92 元，当前股价对应PE 分别为22/19/17 倍，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济下行风险、前八大市场增长不及预期、典藏大师及井台销售不及预期等。