事件：公司发布2023 年三季报。2023 年前三季度公司实现营收35.9 亿元，同比-4.8%，实现归母净利润10.2 亿元，同比-3.1%；23Q3 单季度公司实现营收20.6 亿元，同比+21.5%，实现归母净利润8.2 亿元，同比+19.6%。

    　　经营低谷已过，消费场景恢复助力营收持续增长。23Q1/Q2/Q3 公司单季度营收增速分别为-39.7%/+2.2%/+21.5%，单季度营收增速逐渐环比加速，公司此前年报称第三季度开始营收恢复双位数增长，23Q3 如期兑现。量价拆分来看，23Q3 单季度公司销量/吨酒价分别同比+29.4%/-6.8%，其中销量大幅增长带动营收高增，我们预计主要系宴席等消费场景恢复助力公司增长，从吨价视角来看Q3 吨酒价下降幅度较H1 的同比-13.3%有所收窄，预计产品结构亦环比有所好转。

    　　天号陈放量拖累毛利率，收入端规模效应开始显现。23Q3 单季度公司高档/中档产品营收分别同比+19.6%/74.3%至19.8 亿元/5276 万元，其中高档产品毛利率同比-0.2pct 至85.1%，考虑到天号陈产品放量影响产品结构、23Q3 吨酒价同比-6.8%，带动23Q3 单季度公司毛利率同比-0.7pct 至83.7%。费用率端来看，23Q3 销售/管理/研发费用率同比-0.8/+0.2/-0.2 至12.4%/3.5%/0.3%，其中销售费用同比+13.8%但仍慢于营收增速，带动23Q3 归母净利率同比-0.6pct 至39.8%，未来业绩持续增长可期。

    　　次高端需求持续恢复，未来增长可期。年内宴席市场表现较好，水井坊在传统强势市场受益于宴席消费回补与恢复，但商务需求仍在恢复途中，预计未来会逐季向好，次高端价格带作为白酒行业最具弹性的价格带，水井坊凭借井台和臻酿八号持续深耕核心市场，深度受益于次高端行业的发展，当前经营低谷已过，看好公司未来增长。

    　　盈利预测：考虑到当前行业动销恢复速度，小幅下调此前盈利预测，预计公司2023-2025 年实现归母净利润12.3/15.6/19.3 亿元（原为12.8/15.9/19.6亿元），同比+1.1%/26.6%/23.9%，当前股价对应PE 为24/19/15x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：商务需求恢复不及预期，次高端行业竞争加剧，公司高端化进程不及预期。