公司发布了2023 三季度报告，Q3 实现营收20.6 亿，同比+21.5%；实现归母净利润8.2 亿，同比+19.6%，收入利润符合此前预期，在上半年整体控货去库存后，公司24 新财年开门红顺利完成既定任务。毛利下降，盈利能力稳定。高档酒重返增长，中档酒表现亮眼。经营低点已过，价位纯粹受益需求修复，我们调整公司2023-2025 年的EPS 为2.52，2.96 和3.34，维持“增持”评级。

    　　Q3 收入利润符合预期，上半年去库存后新财年开门红顺利。公司发布了2023 三季度报告，公司前三季度实现营业收入35.9 亿，同比-4.8%；实现归母净利润10.2 亿，同比-3.1%；实现现金回款40.2 亿，同比-3.2%。其中单Q3 实现营收20.6 亿，同比+21.5%；实现归母净利润8.2 亿，同比+19.6%，收入利润符合此前预期，在上半年整体控货去库存后，公司24 新财年开门红顺利完成既定任务；实现现金回款23.3 亿，同比+15.1%；Q3 合同负债11.2亿，环比+0.3 亿，同比+14.9%。

    　　毛利下降，盈利能力稳定。23 年前三季度/23Q3 实现毛利率83.2%/83.7%，同比-1.5pcts/-0.7pct，产品结构下移致使毛利率略有下降。费用端，23 年前三季度/23Q3 销售费用率22.4%/12.4%，同比-2.0pcts/-0.8pct，公司持续投入体育营销在世界乒联、网球等方向投放，走进体育爱好者的圈层；23 年前三季度/23Q3 管理费用率7.6%/3.5%，同比+0.7pct/+0.2pct；23 年前三季度/23Q3 实现税金及附加比率15.7%/15.9%，同比-0.8pct/+0.4pct。23 年前三季度/23Q3 净利率28.5%/39.8%，同比+0.5pct/-0.6pct，盈利能力稳定。

    　　高档酒重返增长，中档酒表现亮眼。产品看，23 前三季度公司高档酒/中档酒分别实现34.1/1.4 亿，同比-6.3%/+51.8%，单Q3 公司高档酒/中档酒分别实现19.8/0.5 亿，同比+19.2%/+65.1%，提价后中高端产品出货表现良好，经销商低库存下打款积极；天号陈在22 年10 月推出后，在核心八大市场持续推广，目前表现较好。23 前三季度高档酒毛利率84.6%，同比-0.62%。分渠道看，23 前三季度公司新渠道/批发代理分别实现3.2/32.2 亿，同比+62.6%/-8.7%；分地区看，23 前三季度国内/国外分别实现35.2/0.3 亿，同比-4.8%/-20.5%。

    　　经营低点已过，价位纯粹受益需求修复，维持“增持”评级。公司在1-2 季度需求承压背景下，主动控制出货节奏，维护市场良性，在库存得以消化后，三季度公司业绩重返增长，经营低点已过，在政策出台、经济触底修复的背景下，水井坊作为纯粹的次高端公司，有望更为受益需求修复，高端典藏有望持续提升品牌高度。我们调整公司2023-2025 年的EPS 为2.52，2.96 和3.34，维持“增持”评级。

    　　风险提示：经济恢复不及预期、次高端价格带竞争加剧等