公司以创投业务为主,兼营磨料磨具生产,是 A股唯一一家以创投业务为主的上市公司: 公司前身是山东泰山磨料磨具股份有限公司,业务以磨料磨具的生产为主。2005 年,更名为鲁信高新。2010 年 1 月,公司通过定增方式收购鲁信集团旗下山东高新投 100%的股权,从而实现业务向以创投业务为主,磨料磨具生产为辅的业务模式的转型。是A股唯一一家以创投业务为主的上市公司,具有稀缺性。

    磨料磨具业务未来以稳定现状为主,目前未考虑剥离,也未考虑增加投资、扩大规模,每年能够获得较稳定的营业收入和现金流,基本实现盈亏平衡。

    公司的创投业务部分主要分为自有资金的投资和参与设立基金进行投资。自有资金的投资主要是通过全资子公司山东省高新投完成,此外,公司还管理了黄三角基金等产业投资基金、区域型投资基金、蓝色基金等海外基金、政府基金等。我们预计,未来各产业基金和区域型基金发展壮大后,或将成为公司重要的收入增量来源。

    创投业务贡献公司绝大部分利润:从公司的收入结构来看,2012年磨料磨具业务贡献营业收入 2.61亿,创投业务贡献投资收益 2.80亿元,从公司的利润结构来看,磨料磨具业务毛利润为 200-300万,利润率较低。公司主要利润由创投业务贡献,因此,市场给予公司的较高估值也是给予对创投业务前景的看好。

    山东国资委间接持有公司 72%股权,具有地方背景优势: 公司第一大股东为山东鲁信投资控股集团公司,持有公司71.77%的股权,具有绝对的控制权。同时,鲁信集团是山东省国资委的全资公司,管理资产超 2200亿,除鲁信创投外,鲁信集团还持有山东国际信托、鲁信实业、鲁信金融控股等公司的股权。

    公司背靠山东,由政府出资设立,与当地政府、企业有比较好的历史渊源和人脉关系,在省内具备很好的资源优势,确立了在山东省的龙头地位,因此,在项目投资和资金募集方面都有一定的优势。

    投资项目立足山东市场,面向全国:截至目前,公司已累计投资项目 140 余家,累计投资额 50 亿元,管理基金规模 35亿元,其中 2012年投资项目 26家,投资额 8.28亿元。公司投资方向主要针对战略性新兴产业,包括新能源、新材料、高端装备制造、节能环保、现代农业、新生物医药、新信息等行业。

    公司的投资战略是立足山东,面向全国,目前已投资项目中 79%的项目位于山东省内,其余 21%分布于广东、江西、江苏、上海等 7个省市。

    融资成本较低成为公司重要的比较优势:由于是上市公司,公司可以通过定增等再融资、公司债等方式进行融资,公司2012 年发行的第一期公司债,募集资金 4 亿元,利率 6.5%,远低于其他创投企业 10%以上的募集资金成本。目前公司仍有发行公司债的计划。融资成本较低成为公司重要的比较优势。

    退出渠道多样,风险控制较好,目前投资失败案例较少:公司目前项目的退出渠道包括上市后二级市场减持、股权转让、并购、公司管理层回购等,退出渠道多样。在 IPO 暂停期间,并购转让和管理层回购成为重要的退出方式。其中管理层回购的方式中,回购价格对应的收益率一般为 10%左右。公司对投资项目的风险管理较为严格,事前审查严格,事后对可能存在投资风险的项目及时计提减值准备。

    已投项目中 6家上市,10 家拟上市,所有投资项目合计净现值约 90 亿元,公司市值溢价 24%,基本合理:公司所投资项目中已有宝莫股份、华东数控、龙力生物、圣阳股份、通裕重工、新北洋 6 家公司在 A 股市场上市,所持股权按公司市值计算,共为 21亿元。有 10家公司具备上市条件,进入上市流程,此外有 50家长期股权投资项目。从已上市公司的投资回报率来,投资回报率平均达 16 倍。但考虑到公司早期投资项目的成本较低,随着 PE 潮的兴起,投资成本有所提高,同时创业板的发行价格有所回落,因此保守假设拟上市的 10 家公司能够获得 8 倍的投资回报,价值共计 15 亿元。其余 50家长期股权投资项目存在不能上市的风险,或通过新三板、并购、管理层回购等方式实现收益,投资回报较上市退出略低,因此假设能够获得 4 倍的投资回报。公司所投项目合计 90 亿元。目前公司市值为 112 亿元,溢价 24%,即P/RNAV为 1.24,估值在合理范围。

    新三板扩容和 IPO 重启对公司利好,短期或有交易性机会:09 年创业板开闸,对公司形成重大利好,09 年全年公司股价上涨近 2 倍。新一轮新股发行改革启动,IPO预计三季度重启,公司股权最重要的退出通道将打开。2013年以来,监管部门多次提到要发展新三板等场外市场,新三板直接由目前的四家高新区扩容至全国高新技术企业的预期逐渐加强,此外,新三板修订后的交易细则也有望出台,做市商制度或将推出、投资者门槛或将降低,新三板市场的容量和交易量均将提升。新三板市场的发展将给公司带来新的退出渠道,公司所投资项目的流动性进一步加强,投资周期将缩短,风险降低,收益的稳定性增强,对公司利好。随着新三板政策的推进,公司短期或有交易性机会。

    公司 13年业绩有望翻倍,13年对应 PE30倍:由于公司 13年所持股份进入解禁周期,通过二级市场解禁提升收益,预计 13年、14年 EPS0.50元、0.62元,公司 7月 31日收盘价 14.87元,对应PE30倍、24倍,13年公司净利润有望翻倍。公司目前总市值 112 亿元,较所持项目总市值溢价 24%,基本合理。给予公司目标总市值 135 亿元,目标价 18.14元,对应公司市值与所持项目价值的比重(P/RNAV)为 1.5倍。

    风险提示: (1)所投退出渠道受限;(2)新三板推出不达预期;(3)投资项目失败。