核心观点：新华百货为宁夏区域零售龙头公司，自25 年9 月开始在宁夏进行商超调改。我们认为，下沉市场格局相对较好，调改有望为基本面带来加速。

    　　25 年前三季度保持收入、利润稳定。25 年前三季度，公司实现收入47.07 亿元，yoy-1.1%；公司实现归母净利润1.08 亿元，yoy-1.3%；前三季度收入利润整体保持稳定。

    　　25Q3，公司实现收入14.52 亿元，yoy-1.4%；实现归母净利润0.22 亿元，yoy+3.9%，25 年三季度延续稳健经营。

    　　25 年前三季度毛利率略降、费用管控良好。25 年前三季度，公司毛利率25.13%，同比降1.3pct；销售费用率15.7%，同比降1.1pct；管理费用率3.25%，同比降0.1pct，公司归母净利率2.28%，同比基本持平。

    　　9 月开始宁夏地区调改，超市作为公司核心业务，有望提升收入利润。作为宁夏地区区域商超龙头，25 年9 月开始在宁夏门店进行商超调改，并取得较好调改效果，至25 年12 月28 日公司已开业调改门店6 家，分布在宁夏自治区银川市、吴忠市、固原市。因超市业态为公司的最核心收入来源，因此旗下超市的调改将有望提升公司远期收入利润。

    　　公司通过物美关联方交易，即将进军北京。25 年6 月公司发布公告，成立新全资公司“北京宁新商业有限公司”，新项目新华百货北京CCmall 位于北京北二环积水潭核心区域，新项目即将以购物中心业态开业，是控股股东物美科技集团有限公司对上市公司赋能支持的重要体现。

    　　首次覆盖，给予“增持”评级。预计公司25/26/27 年归母净利润分别为1.42/1.65/2.13 亿元，yoy +5%/+16%/+29%，对应估值分别为22/19/15 x，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：（1）降本控费不及预期的风险；（2）超市业务调改不及预期的风险；（3）研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。