事件：

    　　国电电力发布2019 年年报。2019 年公司实现营业收入1166 亿元，同比增长8.0%（经调整）；归母净利润18.7 亿元，同比增长15.9%（经调整）。

    　　点评：

    　　合资公司落地，装机规模扩张

    　　2019 年1 月，公司与中国神华组建的合资公司（北京国电电力）全部标的资产完成交割，控股装机容量3053 万千瓦（火电），装机规模大幅扩张。

    　　剔除合资公司因素，2019 年公司新投产控股装机367 万千瓦；其中2019Q4方家庄2*100 万千瓦等机组正式投入商运，季度装机持续增长。

    　　电量同比增长，市场化比例提升

    　　受益于装机规模提升等因素，公司2019 年发电量3664 亿千瓦时，同比增长3.6%（经调整）；其中2019Q4 发电量943 亿千瓦时，同比增长6.4%（经调整）。2019 年公司市场化交易电量1938 亿千瓦时，按上网电量口径计算市场化比例55.8%，同比提升12.3 个百分点；其中2019Q4 市场化比例61.6%，同比、环比分别提升13.4、4.2 个百分点，市场化比例持续增长。2019Q4公司平均上网电价0.327 元/千瓦时，环比提升3.1%。考虑到市场化比例扩张因素，我们判断2019Q4 市场化折价有所收窄。

    　　部分资产关停破产，减值拖累业绩

    　　2019 年公司旗下宁夏太阳能、宣威公司均申请破产清算。其中宁夏太阳能出表减少公司利润总额6.8 亿元，宣威公司计提固定资产减值9.6 亿元。此外，公司子公司神华国华（舟山）发电、江苏电力关停等亦计提固定资产减值损失。2019Q4 公司计提资产减值损失15.7 亿元，信用减值损失26.9 亿元。

    　　受上述减值损失等因素拖累，公司2019Q4 亏损12.2 亿元，同比仅小幅减亏（2018Q4 亏损12.6 亿元）。

    　　固定资产折旧估计变更，预计综合折旧率降低公司预计从2020 年起调整固定资产的会计估计，变更后固定资产对应资产类别执行统一的折旧年限和残值率，其中火电专用设备的折旧政策分区域执行（沿海省市、西部及东北省市、中部省市）。我们判断公司固定资产的综合折旧率有望降低，进而促进盈利水平提升。

    　　盈利预测与投资评级

    　　考虑到2019 年公司业绩情况及疫情对于用电需求的冲击等因素，下调2020、2021 年的预测归母净利润至42.8、49.0 亿元（调整前分别为45.1、53.9 亿元），新增2022 年的预测归母净利润57.5 亿元。预计公司2020-2022年的EPS 分别为0.22、0.25、0.29 元，当前股价对应PE 分别为9、8、7 倍。

    　　参考可比公司估值情况，下调公司目标价至2.20 元（隐含2020 年10 倍PE）。

    　　看好煤价下行对于公司业绩的改善，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　动力煤价格超预期上涨，上网电价超预期下行，电力需求超预期下滑，来水不及预期，机组投产进度慢于预期，电力行业改革进度低于预期的风险等。