1H21业绩符合我们预期

    国电电力公布2021年中期业绩：收入598.65亿元，同比增加13.86%；归母净利润23.2亿元，同比增加272.8%。若考虑去年宣威电厂破产后的信用减值影响，我们估算公司上半年核心利润同比下滑48%，符合预期。上半年新能源贡献盈利50%。上半年风电和光伏发电量同比+18.4%和16.2%，主要受益1）风光有效装机同比+7.4%和17.2%；2）风电利用小时同比+10.3%至1242小时，光伏相对稳定至793小时。

    大渡河来水偏弱，但水电板块延续稳健表现，贡献盈利40%。公司持有水电资产主要位于大渡河流域，上半年受西南地区来水较差影响，公司水电利用小时数同比回落2.7%至1466小时。上半年水电板块权益利润约在9亿元左右，小幅度下降，但贡献公司利润40%。标煤单价压力显著，符合预期。1H21，公司入炉综合标煤单价同比增加141.15元/吨或25.5%至701.02元/吨，与同业趋势保持一致。

    发展趋势

    资产结构优化仍在继续，计划完成晶阳公司清算、集团资产置换。当前，晶阳公司破产清算已启动移交工作，我们预计全年对公司合并利润影响是15.93亿元。此外，公司与控股股东国家能源集团进行资产置换，置出非主业的金融和化工资产，换取山东、福建、广东等六省常规能源发电资产。根据公司公告，公司将以现金方式支付对价差额123.6亿元。置入资产2020年归母净利润是18亿元，置出资产为3.9亿元，我们预计将增厚业绩。

    十四五规划新增装机30GW：1）火电10GW：包含在建外送配套项目及正在谋划的风光火储一体化基地中配套火电。2）新能源16Gw：公司预计今年新增2-2.5GW，3）水电和抽水蓄能：公司预计大渡河流域投产1.5-2GW.

    电价走高或是下半年及明年的重要趋势。在电力紧张和煤价高企的大背景下，多地交易电价上行，部分允许标杆上浮。我们认为下半年大部分电价折扣将继续缩窄，并推动年底中长协电价走强，疏导成本压力。

    盈利预测与估值

    由于燃料价格增幅超出预期，我们下调2021年净利润18.4%至31.86亿元，同时考虑明年电价走高和新能源增量贡献，上调2022年净利润13.9%至52.40亿元。当前股价对应2021/2022年15.2倍/9.2倍市盈率。鉴于公司新能源占比不断提升，我们维持跑赢行业评级和2.85元目标价，对应2021/2022年17.6倍/10.7倍市盈率，较当前股价有15.9%的上行空间。

    风险

    煤价高位持续运行。