2020 年收入/归母净利润同比-6.6%/-11.2%，业绩符合预期。高基数下4Q20 销量加快恢复，吨价格同比下滑，成本控制优秀，价格拖累吨毛利下降。毛利率下降，费用率有所上升，继续保持净现金状态。全产业链积极拓展，低基数下业绩恢复可期。考虑公司主要市场需求向好，骨料等方向全产业链拓展，煤价高位有所回落等因素，我们上调2021-2022 年净利润预测至65.8/73.1 亿元（原预测为61.6/65.9亿元），新增2023 年净利润预测77.8 亿元，现价对应PE 为7.4x/6.7x/6.3x。考虑公司历史估值和可比公司水平，我们给予公司2021 年2.0 倍PB，对应目标价29.60 元，维持“买入”评级。

    2020 收入/归母净利润同比-6.6%%/-11.2%，业绩符合预期，4Q 较快恢复带动全年业绩降幅收窄。公司2020 年收入293.6 亿元（同比-6.6%），归母净利润56.3 亿元（同比-11.2%），核心湖北市场直面疫情冲击拖累业绩。其中4Q20 公司收入/利润同比-0.2%/+7.2%，高基数下较好恢复带动全年业绩降幅收窄。分业务看，2020年水泥及熟料/混凝土/骨料收入为249.4/18.8/11.8 亿元，同比-8.5%/+3.8%/+14.5%；毛利100.3/5.3/7.4 亿元，同比-10.8%/+24.8%/+10.7%。公司计划每股派息1.08 元，维持40%的稳定高位分红率，现价对应股息率4.7%。

    高基数下4Q20 销量加快恢复，吨价格同比下滑，成本控制优秀，价格拖累吨毛利下降。2020 年水泥及熟料销量7601 万吨（同比-1.2%），其中4Q20 销量约2320万吨（同比+8.8%），在高基数下4Q20 销售加快恢复。2020 吨价格328 元（同比-7.4%/-26 元），其中4Q20 吨价格324 元（环比/同比分别-7/-37 元），天气扰动下价格环比同比均下滑。2020 吨成本196 元（同比-5.7%/-12 元），4Q20 吨成本189 元（环比/同比分别-3/-25 元），通过销量增长及良好管理克服煤价上涨影响实现成本环比下降。2020 吨毛利132 元（同比-9.8%/-14 元），其中4Q20 吨毛利135元（环比/同比分别-4/-12 元）。

    毛利率下降，费用率有所上升，继续保持净现金状态。2020 公司毛利率40.6%，同比-0.2pcts。其中水泥/混凝土/骨料毛利率为40.2%/28.0%/62.6%，同比-1.1/+4.7/-2.2pcts。综合费用率13.6%，同比+1.3pcts。其中销售/管理/研发/财务费用率为6.9%/5.5%/0.2%/1.0%，同比+0.4/+0.5/+0.1/+0.4pcts，抗疫费用刚性导致费用率上升。2020 年公司净负债率-2.9%（同比+1.3pcts），疫情冲击下继续维持净现金状态。

    全产业链积极拓展，低基数下业绩恢复可期。公司2020 年新增熟料产能约250 万吨，新增骨料/混凝土产能1550 万吨/1000 万方；2021 年公司计划资本开支145 亿元（同比+181%），其中水泥/骨料/混凝土方向投资约36/72/9 亿元，在建骨料项目11 个，建成后骨料产能将达到2 亿吨，料持续增厚业绩。公司2021 年计划水泥及熟料/骨料/混凝土销量同比+11%/+116%/+204%，体现公司对2021 年展望积极； 3月下旬，公司核心市场湖北区域价格已提价30 元/吨，价格已与去年同期持平，需求稳健下价格同比有望继续恢复。考虑2020 年量价均受疫情影响，我们预计在量价驱动下2021 年公司业绩料将较好恢复。

    风险因素：雨水等天气扰动；逆周期调节力度不及预期；外来水泥冲击等。

    投资建议：考虑公司主要市场需求向好，骨料等方向全产业链拓展，煤价高位有所回落等因素，我们上调2021-2022 年净利润预测至65.8/73.1 亿元（原预测为61.6/65.9 亿元），对应EPS 预测3.14/3.49 元（原预测2.94/3.15 元），新增2023年净利润预测77.8 亿元（对应EPS 预测3.71 元），现价对应PE 为7.4x/6.7x/6.3x。

    考虑公司历史估值和可比公司水平，我们给予公司2021 年2 倍PB，对应目标价29.60 元，维持“买入”评级。