2020 年归母净利润下滑11.2%，EPS 2.69 元：公司实现营业收入293.6 亿元，同降6.6%，归母净利润56.3 亿元，同降11.2%，EPS 2.69 元。单4 季度公司实现营业收入89.5 亿元，同降0.3%，归母净利润16.1 亿元，同增7.2%，EPS0.77 元。利润分配预案：每股派发1.21 元现金股利 (含税)。

    　　毛利率小幅下降，管理费率小幅上升：报告期内公司综合毛利率40.6%，同降0.2 个百分点；销售、管理（含研发）和财务费率分别为6.9%、5.7%和1.0%，同比上升0.4、0.6 和0.4 个百分点；期间费率13.6%，同升1.3 个百分点。单4季度，公司综合毛利率41.2%，同升1.7 个百分点；销售、管理（含研发）和财务费率分别为7.1%、6.3%和1.8%，同比变动-0.2、-0.7 和1.6 个百分点，期间费率15.3%，同升0.8 个百分点。

    　　双重打击，需求承压：20 年公司水泥和熟料销量7601 万吨，同降1.2%。经测算，公司产品单价396.2 元/吨同降5.5%，单位成本229.5 元/吨同降5.2%，吨毛利156.8 元同降9.8 元。湖北、云南以及海外收入增速分别为-17.8%、4.1%和21.7%。年内受国内新冠肺炎疫情中湖北直面冲击还有泛长江流域洪涝灾害影响，致使公司水泥和熟料相关产品需求承压，价格整体表现较弱，业绩出现下滑。21 年受就地过年影响需求提前启动，全年水泥平均价格预计将好于20 年。

    　　纵向一体化发展，规模快速扩大：华新实施一体化转型和海外发展战略，产业链进一步向上游骨料和下游混凝土延伸，水泥熟料产能海外重点布局中亚6 个国家，目前水泥、骨料、混凝土年产能分别为1.15 亿吨、5500 万吨和2710 万方；且在环保转型发展和高新建材拓展的战略指导下，公司水泥窑炉协同处置业务和水泥基相关高新建材产能规模持续提升。21 年计划资本开支145 亿元，其中水泥产能类35.5 亿元，骨料产能类71.5 亿元，考虑现有体量下，公司整体产能规模将快速扩大。

    　　盈利预测与估值评级：华新水泥为国内水泥龙头，熟料产能主要布局中南和西南区域，另有海外飞点布局，成本管控行业领先；骨料、环保和新型建材产能扩张有序进行。21 年公司计划销售水泥及熟料8400 万吨同增10%，预计价格整体小幅提升，成本进一步下降，且后期产能规模还将持续扩大，我们略上调公司的盈利预测21-22 年EPS 至 3.56、3.78 元（上调幅度小于1%），新增23 年EPS4.01元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：固投、房投、基建增速下滑风险；原材料和煤炭价格波动风险；价格下行风险；汇兑损失风险；海外产能扩张不及预期风险等。