公司发布2021 年三季报。2021 年前三季度公司实现营业收入224.54亿元，同比+10.01%；归母净利润35.63 亿元，同比-11.46%；扣非净利润35.24 亿元，同比-11.90%。2021 年Q3 实现收入77.09 亿元，同比-1.75%；归母净利润11.25 亿元，同比-36.53%；扣非净利润11.28亿元，同比-35.76%，业绩符合预期。

    　　Q3 水泥和熟料量价齐跌，“水泥+”业务继续放量。Q3 收入同比下滑1.75%，主要来自水泥和熟料量价齐跌。5-7 月份受到工程项目资金短缺、雨水高温、疫情反复等因素影响，水泥行业需求表现疲软，淡季水泥价格下降较深，预计公司7-8 月水泥和熟料价格同比降幅超过10%；8 月份以来部分地区出现限电、9 月份能耗双控和电煤短缺使得限电限产区域进一步扩大，叠加煤炭成本快速上涨，9 月份公司水泥和熟料价格同比回正、但限电限产也一定程度上影响了公司销量。随着骨料和混凝土产能逐步释放，预计Q3“水泥+”业务继续放量。

    　　煤炭成本大幅上升使得毛利率承压，Q4 盈利有望回升。Q3 毛利率35.75%，同比下滑6.73pct，毛利率下滑主要来自水泥和熟料价格偏弱、煤炭成本持续走高。近期发改委组织召开会议要求煤炭限价，预计将缓解水泥成本压力；能耗双控、限电、错峰生产在Q4 仍将存在，供给收缩下水泥价格有望保持高位，公司Q4 业绩有望超预期。

    　　盈利预测和投资建议。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为2.83/3.54/4.18 元，按最新收盘价对应PE 分别为6.0/4.8/4.0 倍，PB为1.3/1.1/0.9 倍，参考可比公司估值和公司成长性，我们维持公司合理价值25.86 元/股的判断，对应2021 年2.0x PB，维持“买入”评级。

    　　风险提示。需求不及预期，行业新增供给超预期，海外和“水泥+”业务扩张不及预期等