业绩符合我们的预期

    3 月29 日，公司发布2021 年报，全年实现营收324.64 亿，同比+10.6%，归母净利53.64 亿，同比-4.7%，扣非后归母净利53.05 亿，同比-4.5%。其中，单四季度营收100.1 亿，同比+11.9%，归母净利18 亿，同比+12.1%，扣非后归母净利17.81 亿元，同比+14.6%。全年销售净利率17.88%，同比-3.15pct，Q4 净利率19.08%，同比-0.4 pct。水泥业务收入占比第一次低于80%（79%），其他业务快速增长并提高占比。根据公司预算，2022 年计划实现营收370 亿元（同比+14%）。

    吨指标表现：价格同比提升12.9 元

    2021 年水泥熟料吨均价341.09 元（同比+12.9 元），吨成本229.02 元（同比+26.1 元，2021 年运费进入营业成本，2020 年口径已调整），吨毛利112.07 元（同比-13.2 元）。吨期间费用42.6 元（同比-2 元），其中，吨销售费用17.7 元（同比-1.1 元），吨管理费用21.7 元（同比+0.6 元），吨研发费用0.9 元（同比+0.2 元），吨财务费用2.3 元（同比-1.8 元）。（扣非后归母）吨净利70.5 元，同比-2.6 元，（净利润口径）吨净利71.3 元，同比-2.8 元。

    湖北销量回暖，“水泥+”业务占比提升：销量方面，2021 年公司销售水泥及熟料7527万吨，同比-1%。从行业角度看，湖北省2021 年水泥产量同比+17.4%（2020 年为-13%，用产量代表本地需求），云南同比-11.9%（2020 年为+1.1%），湖南同比-5.3%（2020 年为-1.4%），重庆同比-4.1%（2020 年为-3.7%），四川同比-2.4%（2020 年为+2.3%），贵州同比-13.6%（2020 年为-1.8%），湖北疫后需求回暖，但云贵需求相对承压。

    骨料大幅增长，资源布局领先：2022 年公司骨料计划销售7822 万吨，如果100%完成目标，预计对应翻倍以上增速。2021 年骨料贡献收入20.54 亿元，整体占比约6.4%，上年同期4.06%。

    产能方面，截止2021 年底骨料产能1.54 亿吨/年，报告期昭通、赤壁交投二期、鹤峰等12 条骨料线投产，阳新亿吨机制砂项目等10 个在建项目推进，预计全部达产后产能可达2.7 亿吨。其他产品包括，商品混凝土销量905 万方，同比+96.49%（产能4380 万方/年），混凝土贡献收入31.75 亿元，占比约9.8%，上年同期6.4%；以及环保业务处置总量328 万吨，同比+11.6%（废弃物处置553 万吨/年（含在建）、综合环保墙材5.4 亿块/年）等。

    保持高资本开支，关注“系列项目”：2022 年公司计划投资122 亿元（2021 年计划145亿元，最终落地约72 亿元，2020 年落地51.6 亿元），主要投向骨料、海外水泥和一体化业务。2022年计划销售水泥及商品熟料约7446 万吨（同比-1%），混凝土1807 万方（同比+100%），骨料7822万吨，环保业务总处置量394 万吨。预算实现营收370 亿元（同比+14%）。

    系列项目命名值得关注。在建项目中，华新“一体化系列项目”“骨料系列项目”“产业园系列项目”

    "环境工程系列项目”以及混凝土、包装系列项目，体现公司一体化、产业园式发展规划。

    分红比例保持稳定：2021 年度拟现金分红占归母净利比率为39.1%，当前股息率约5.59%，2019-2020 年分红率均为40%，期末货币资金约为88.4 亿元。

    投资建议：我们看好2022 年财政加码，基建既不缺项目、也不缺资金，有望对冲经济下行压力，同时关注抗通胀能力。疫情管控后，华中、西南区域水泥需求预期逐步恢复。百年华新焕发成长活力，骨料、环保、混凝土、海外等多维度培育增长机会。公司成功打造A+H 上市平台，为“走出去”“国际化”提供融资保障、提高国际知名度。我们预计2022-2023 年公司归母净利分别为63.8、71.8 亿，对应3 月29 日收盘价动态PE 分别为6、5x，维持“推荐”评级。

    风险提示：项目资金到位不及预期；天气变化不及预期；海外投资环境不稳定。