事件：公司发布2022 年三季报，报告期内，实现营业收入218.11 亿元，同比-2.86%；实现归母净利润22.25 亿元，同比-37.57%；实现扣非归母净利润21.31亿元，同比-39.53%。单三季度，实现营业收入74.21 亿元，同比-3.74%；实现归母净利润6.38 亿元，同比-43.31%；实现扣非归母净利润5.95 亿元，同比-47.25%。

    点评：

    水泥需求疲弱致公司业绩承压，Q4 区域市场有望边际好转单三季度，公司归母净利润下滑幅度较大，主要系三季度水泥需求受地产、疫情扰动较为疲弱影响，水泥价格下滑明显，且煤炭价格持续高位运行，致公司经营短期承压。单三季度毛利率26.32%，同比-9.43pct，环比-3.1pct；净利率9.61%，同比-6.33pct，环比-2.89pct。报告期内，期间费用率为12.02%，同比-0.87pct，其中销售/管理/财务/研发费用分别为5.04%/5.25%/1.46%/0.27%，分别同比-2.1pct/+0.16pct/+0.93pct/+0.14pct。

    据wind 数据，三季度水泥价格下滑较为明显，8 月下旬较二季度末，水泥PO42.5全国均价下滑17.2 元每吨，下降幅度达4.41%，在公司经营主要区域中南、西南水泥PO42.5 均价分别下滑32 元、10.75 元每吨， 下降幅度分别达6.61%/2.28%。自9 月步入水泥旺季以来，水泥价格缓慢抬升，当前较8 月低点，水泥PO42.5 全国均价、中南均价、西南均价分别上涨31.5 元、72 元、31元每吨，涨幅分别达8.50%、15.93%、6.74%，我们预计四季度相关区域水泥价格将有所修复，从而带动公司盈利修复。

    继续看好骨料与混凝土业务发展，一体化战略成效显著公司大力推进一体化发展战略，据半年报最新披露，已具骨料产能1.7 亿吨/年、商品混凝土产能6010 万方/年（含租赁）、废弃物处置1236 万吨/年（含已获环评批复但尚未投产项目）。报告期内，受骨料、混凝土项目投入增加影响，公司在建工程同比+77.8%，受混凝土业务租赁增加影响， 使用权资产同比+172.73%，租赁负债+136.18%。公司一体化发展战略卓有成效，构筑第二成长曲线，看好骨料、混凝土业务快速增长。

    盈利预测、估值与评级：考虑到三季度公司业绩承压，我们下调公司22-24 年EPS 至1.52、2.17 和2.62 元。（下调幅度分别为-24.8%、-13.9%和-15.5%），公司“水泥+”业务规模持续扩张，中长期仍具成长空间，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产市场超预期下滑，疫情反复