事件：公司披露2022 年年报，全年实现营业收入304.70 亿元，同比下降6.14%；归母净利润26.99 亿元，同比下降49.68%；扣非净利润25.79 亿元，同比下降51.39%。对此点评如下：
业绩阶段性承压，非水泥业务经营向好。单四季度，公司营业收入同比下降13.49%至86.59 亿元，归母净利润同比下降73.66%至4.74 亿元，扣非净利润同比下降74.87%至4.47 亿元。1）宏观因素致行业利润下滑，公司表现好于行业。2022 年，受房地产市场探底及经济下行影响，水泥行业整体承压，全年水泥产量21.3 亿吨，同比下降10.5%。同时，由于市场需求疲软以及竞争加剧等因素影响，水泥价格走势尽显颓势，加之原燃材料价格全年高企，全年水泥行业利润仅为680 亿元左右，同比下降60%左右。2）非水泥业务收入增长向好，华东和境外地区收入同比增长。2022 年水泥行业需求不振，公司水泥业务实现营业收入188.30 亿元，同比下降21.76%；非水泥业务收入同比皆有上涨，2022 年混凝土/骨料/商品熟料业务分别实现营业收入51.33/30.65/17.58 亿元，同比分别增长61.64/49.25/9.46%。
2022 年水泥/熟料/骨料销量分别为5469/571/6579 万吨，同比分别变动-22.03/+11.52/+88.14%，商品混凝土销量1639 万方，同比增长81.02%。
分地区看，华东和境外地区收入保持增长，全年收入分别同比增长37.62/63.50%至54.33/42.23 亿元。3） 成本上升致毛利率/净利率同比分别下降7.88/7.96pct 至26.22/9.92%。2022 年受外部环境影响，公司水泥售价基本稳定，根据我们测算，全年水泥单价同比下降0.34%至344.30 元/吨。叠加原材料高企，公司毛利率出现明显下降，其中水泥/混凝土/骨料/商品熟料毛利率分别为25.94/15.81/55.27/10.30%，同比分别下降7.89/2.99/10.35/7.89pct。4） 经营性现金流有所下降。2022 年受盈利下降影响，公司经营性现金流净额为45.68 亿元，同比下降39.86%；投资活动产生的现金流净额为-83.83 亿元，同比下降23.39%；筹资活动产生的现金流净额为17.72 亿元，同比增长380.24%，主要系资本支出之借款增加。
非水泥业务拓展顺利，一体化转型成效显著。公司业务遍布海内外，具备水泥产能1.18 亿吨/年（粉磨能力，含联营企业产能）。2022 年，水泥业务的收入占比为67.6%，仍为公司第一大业务，但非水泥业务稳步提升。骨料业务方面，随着阳新亿吨机制砂石项目（一期）、秭归、宜昌、渠县二期、红河等20 条骨料生产线先后投产，公司骨料产能已达到2.1 亿吨/年。混凝土业务方面，2022 年公司完成30 余家站点的租赁、在建、收购，20 余家委托代加工站点的布局，业务拓展到长三角、海口等新市场，并对武汉市场重新布局。公司自有混凝土产能已达到6875 万方。环保业务方面，公司全年完成近40 个固废入窑及预处理项目建设，为扩大替代燃料节能减碳做足准备；同时，试点水洗提盐业务，积极拓展业务机遇。2023 年公司计划销售 水泥及熟料约5700 万吨，骨料约1.3 亿吨，混凝土2500 万方，环保业务总处置量450 万吨，总收入预计达到350 亿元。
拟收购阿曼水泥企业，“一带一路”布局加速。3 月13 日，公司全资子公司华新（香港）国际控股有限公司与阿曼投资局全资子公司InvestmentAuthority SPC 签署股份买卖协定，拟1.93 亿美元收购Oman CementCompany59.58%股权，收购完成后该公司将成为公司间接控股子公司。
Oman Cement Company 成立于1983 年，位于阿曼首都地区，为阿曼北部唯一熟料工厂。主要业务为水泥的生产与销售，熟料产能261 万吨/年，水泥产能360 万吨/年。2023 年3 月10 日，沙伊宣布恢复外交关系，今年也是我国提出“一带一路”倡议十周年，第三届“一带一路”国际合作高峰论坛或将举办，“一带一路”沿线国家特别是中东市场有望迎来新机遇。公司深耕海外多年，业务涉及塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯坦、柬埔寨、尼泊尔、坦桑尼亚、赞比亚和马拉维八国。2022 年海外工厂实现营业收入41.9 亿元，同比增长62.3%。本次收购是公司和中国水泥企业首次进入中东市场，有助于公司积极推进海外业务发展战略，布局新兴市场。
投资建议：一体化转型初见成效，“一带一路”布局加速，维持增持评级。预计2023~2025 年公司归母净利润分别达到36、43、48 亿元，同比分别增长32%、21%、10%，对应PE 估值9、8、7 倍。公司加速实施一体化战略，产能规模快速扩张，有望进入快速发展期。
风险提示：水泥价格下跌幅度或超预期；原材料价格上涨或超预期；下游需求或低于预期；环保政策或出现反复；行业竞争加剧等