本报告导读：

    公司2023年一季报略低于预期，Q1水泥销量环比降幅收窄，出货逐月改善，同时非水泥业务保持了销量高增，但水泥/骨料/混凝土盈利均有所回落。

    投资要点：

    维持“增持” 评级。实现收入66.28 亿元，同比+1.49%，归母净利润2.48 亿元，同比-63.09% ，略低于预期。Q1 水泥/骨料/商混销量环比增长，盈利仍有下行，下调23-25 年EPS 至1.29（-0.23）/1.45（-0.36）/1.63元，同步调整目标价至17.40 元。

    Q1 水泥销量环比降幅收窄，出货逐月改善。预计Q1 公司水泥及熟料销量同比-5%，销量降幅较前几个季度明显收窄，其中3 月份水泥复苏需求态势较为明显，华东市场领先修复，华中、西南地区需求修复略慢于东部。公司整体销量增速仍要弱于水泥行业整体增速，判断仍是出于对盈利的考量控制了低价订单发货的结果。

    水泥盈利同环比回落较为明显。23Q1 公司毛利率20.23%，同、环比分别下滑6.11、2.90pct。价格层面，Q1 主要区域市场淡季价格普遍环比Q4 均有所回落，但华东市场需求修复更快并且反应在沿江熟料率先提价，而公司所在华中、西南区域提价速度较慢。成本方面，我们预计由于Q1 产能利用率偏低、错峰成本抬升因此导致整体摊销等成本进一步提升，也给公司水泥吨毛利带来一定压力。

    骨料和商混保持强劲销量增速，但盈利均有承压。Q1预计公司骨料、商混销量仍保持高增，但受到终端需求不振和竞争加剧的影响，骨料和商混的价格和盈利均有回落。中长期看，产业链一体化战略仍有助于公司在需求下台阶过程中保持为水泥主业销售保驾护航。

    风险提示：原燃料涨价超预期、重大工程推进不及预期。