事件：公司发布2023年一季报。2023Q1公司实现营收66.3亿元，同比+1.49%；实现归母净利润2.5亿元，同比-63.1%；扣非归母净利润 2.3亿元，同比-64.0%；经营活动现金流量净额3.3亿元，同比+203.9%。

    　　市场需求维持弱势，非水泥业务继续放量支持收入略有增长，水泥主业方面，我们预计2023Q1公司所在市场区域整体仍旧偏弱，特别是1-2月春节等多重因素拖累较大，虽然重点工程项目等需求保持良好态势，但地产景气不佳及资金短缺仍对水泥需求产生明显影响，单季度公司销量或同比略有下降，而2022Q1价格高基数影响下，2023Q1吨价预计同比亦有显著下降，但我们预计非水泥业务方面继续成为推动收入增长的核心因素，在2022年产能投放支持下，预计骨料、混凝土业务继续放量，带动非水泥业务继续保持快速增长，一体化发展贡献成长动能。

    　　非水泥业务毛利占比进一步提高，单吨盈利望筑底修复，从成本角度来看，虽然销量下滑对成本分摊造成影响，但在煤炭价格稳中有降作用下（23Q1煤炭行业价格同比23Q1 公司综合毛利率 20.2%，同比-6.1pct，我们预计骨料、混凝土业务受价格下降影响，单位毛利有所下降，但受自身量增带动及水泥主业毛利下降影响，整体非水泥业务毛利占比实现显著上升，从费用角度来看，23Q1公司吨费用 76.5元/吨，同比+11.5元，或与量减造成费用分摊提高有关。综上，预计23Q1吨归母净利仍旧处于底部区间。但考虑 Q1 通常为公司吨成本高点，伴随后续需求弱复苏+Q2 错峰支持下价格趋稳，叠加煤价稳中有落，我们预计公司单吨盈利有望逐步实现修复，且非水泥业务亦提供较强的盈利韧性，-3.7%），公司吨成本或略有下降；吨毛利预计同比明显下降，主要受价格下滑影响。

    　　投资建议：公司水泥主业布局在中西南地区，两湖地区供需韧性强且西南地区存在边际改善空间，同时，公司海外水泥熟料产能持续扩张叠加骨料、商混、环保、新材料等业务快速发展将带来新的盈利增长点。展望23年，基建支撑+地产修复，水泥需求望弱复苏，叠加错峰趋严，价格有望逐步修复，在煤价趋稳背景下，行业盈利望筑底回升，公司依托于海外水泥熟料以及国内骨料、商混等产能增量释放，以及主业出色的降耗降本技术能力，有望率先走出行业压力期，实现业绩修复。

    　　盈利预测：预计公司23-25年归母净利润分别为38.8、46.6、58.3亿元；当前股价对应PE分别为8.0、6.6、5.3倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求不及预期；供给增加超预期；新生产线建设延迟风险；成本大幅上涨。