本报告导读：

    　　公司2023 年中报超预期，Q2 淡季水泥销量同环比均有提升，海外水泥产能占比提升有效提振盈利能力，骨料销量保持高增，非水泥业务盈利体量已经超过水泥。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。上半年公司实现收入158.32 亿元，同比+10.02%，归母净利11.93 亿元，同比-24.85%，超预期。公司海外水泥盈利韧性超预期，上调23-25 年EPS 至1.40（+0.11）/1.63（+0.18）/1.88 元（+0.15），考虑到水泥行业仍在底部出清过程中，维持目标价16.72 元。

    　　Q2 淡季水泥销量同环比均有提升。23H1 公司实现水泥及熟料销量2995 万吨，同比+2.13%，其中国内销量同比-0.76%。倒算Q2 公司水泥及熟料销量在1705 万吨，同比+8%。与行业情况相比，上半年公司国内销量增速弱于行业2pct，但考虑到海外水泥增长好于国内，带动公司Q2 在行业淡季中仍实现了较好的销量同环比增长。

    　　海外产能占比提升有效提振盈利能力。23H1 公司水泥吨价格326 元，同比-24.6 元/吨，吨成本252 元，同比-10.47 元/吨，吨毛利74.37 元。

    　　我们倒算Q2 水泥吨毛利仍维持在90 元的高位水平上。国内水泥行业Q2 错峰失效导致水泥价格快速下行，而华东区域竞争加剧也影响了沿江华中区域的盈利能力，公司海外水泥产能高盈利能力平滑了国内盈利下滑部分，带动水泥吨盈利展现了强盈利韧性。

    　　骨料销量保持高增，非水泥业务盈利体量超越水泥。23H1 骨料销售5051 万吨，同比+103.30%，预计Q2 骨料销量在3000 万吨，非水泥业务继续领跑行业，23H1 公司非水泥业务净利润占比达56%，产业链一体化战略有助于公司在需求下台阶过程中为水泥主业保驾护航。

    　　风险提示：原燃料涨价超预期、重大工程推进不及预期。