投资要点

    公司披露2023 半年报，实现营业收入158.32 亿元，同比+10.02%，实现归母净利11.93亿元，同比-24.85%，主要系国内水泥及商品熟料价格降低所致。其中，二季度实现营收92.03 亿元，同比+17.11%，归母净利9.45 亿元，同比+3.23%，扣非后归母净利9.37 亿元，同比+5.71%。

    公司2023 年上半年实现营收158.32 亿元，同比+10.02%，主要系上半年混凝土和骨料销量增加所致。分产品来看，公司的水泥、混凝土、熟料、骨料、其他分别实现营业收入91.91 亿元、31.74 亿元、5.73 亿元，21.62 亿元，7.31 亿元，分别同比-2.46%、+58.53%、-33.31%、+69.08%、-11.53%。

    2023 年上半年公司实现综合毛利率24.38%，较去年同期-3.64pct，主要系行业竞争加剧，产品销售价格下降导致毛利率降低。水泥熟料、骨料、混凝土的毛利率分别为22.81%、45.13%、13.02%，分别同比变动-2.43pct、-15.09pct、-4.55pct。

    公司2023 年上半年吨指标，公司水泥熟料产品单位价格326 元/吨，较上年同期下滑24.60 元/吨，单位成本251.62 元/吨，较上年同期下降10.47 元/吨，单位毛利74.37元/吨，较上年同期下滑14.13 元/吨。主要系水泥库存处于高位，市场供需矛盾突出所致。

    公司2023 年上半年期间费用占总营收比为11.35%，较去年同期-0.07 个百分点。1）销售费用率4.37%，同比-0.56 个百分点；2）管理费用率5.07%，同比+0.04 个百分点；3）财务费用率1.55%，同比+0.40 个百分点，财务费用2.45 亿元，同比+48.78%，主要系2023 年上半年利息支出增加所致；4）研发费用率0.37%，同比+0.05 个百分点，主要系2023 年上半年新增研发项目所致。

    公司2023 年上半年期末资产负债率51.10%，上年同期为47.81%。短期借款7.06 亿元（22 年同期7.36 亿元）；长期借款72.24 亿元（22 年同期62.26 亿元）；应收账款21.69 亿元（2022 年末13.83 亿元），较去年末+56.84%，主要系混凝土业务规模扩大所致。

    公司2023 年上半年现金流，公司上半年经营性现金流净额为+21.27 亿元，较去年同期+8.60 亿元，主要系上半年营运资金周转效率提高所致；从收、付现比的角度来看，公司2023 年上半年收、付现比分别为91.09%、86.41%，分别较上年同期变动-3.89、-15.41 个百分点。

    盈利预测：我们调整盈利预测，预计2023-2025 年归母净利26.57、30.03、32.71 亿元，根据8 月24 日股价对应PE 分别为10.4X、9.2X、8.5X，维持“增持”评级。

    风险提示：地产、基建市场需求下行；国际宏观经济波动；原燃料价格大幅波动。