核心利润保持高速增长，天然气上中下游一体化发展可期1-9M22 公司实现营收/归母净利/核心归母净利1065.8/31.6/39.8 亿元，同比33.83%/-1.6%/59.5%（调整前口径）；对应3Q22 营收/归母净利/核心归母净利334.6/14.6/15.6 亿元，同比+20.3%/+29.1%/+59.5%（调整前口径）。

    　　3Q22 公司核心归母净利保持高速增长，归母净利增速低于核心归母净利增速主要受到非核心业务利润下滑影响。维持公司22-24 年归母净利预测至47.7/55.8/61.8 亿元。根据可比公司Wind 一致预期22E PE 均值13.6x，考虑公司舟山接收站重组完成后带来天然气业务协同效应，给予公司14x 22EPE，目标价21.56 元（前值：24.64 元），“买入”评级。

    　　零售气量、直销气量稳健增长，直销气价差进一步扩大1-9M22，公司直销气/零售气分别同比+5.2%/4.4%至27.54/188.32 亿方。

    　　直销气1-9M22 价差为0.41 元/方，同比增长0.19 元/方，较1H22 的0.35元/方进一步增长0.06 元/方，从而带动公司直销气毛利同比增长100.7%至11.4 亿元。1-9M22，公司零售气价差为0.51 元/方，较1H22 价差略增长0.01 元/方，与2021 年平均水平持平。同时，公司不断优化资源结构，1-9M22，公司天然气资源池中，国内气态/国内液态/国际天然气资源采购分别占67%/16%/17%，同比+9/-8/-1pp，我们认为或系在国际LNG 价格大涨情况下增加了国内非常规天然气的采购，有利于零售毛差稳定。

    　　传统能源生产业务利润贡献增加，综合能源业务持续发展1-9M22，公司完成煤炭销售量393 万吨，同比大幅增长46.1%；市场煤价同比上涨也使得公司煤炭销售价格提升，从而推动煤炭业务对公司利润贡献增加。1-9M22，公司综合能源业务保持快速增长，综合能源销售量同比提升29.5%至182.08 亿千瓦时，氢气生产量高达947 万方。截至2022 年9月底，公司拥有光伏装机容量738MW，已投运综合能源项目189 个（较2022 年6 月底增加12 个），在建项目39 个。公司还在河北张家口、辽宁葫芦岛、河南京宝等与大型氢能企业合作开发电解水制氢、天然气制氢、焦炉煤气制氢项目。

    　　目标价21.56 元，维持“买入”评级

    　　我们预计公司22-24 年归母净利为47.7/55.8/61.8 亿元， 对应EPS1.54/1.80/1.99 元；给予公司22 年14xPE（可比公司Wind 一致预期PE 均值13.6x），目标价21.56 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：LNG 价格涨幅超预期，公允价值变动收益不及预期。