税率变化或导致公司2011年业绩低于预期

    我们下调公司2011年EPS至1.49元（原为1.65元），同比增长47.5%，低于Wind一致预期的约50%~60%增长，主要原因有三：1）我们预计四季度一工厂将采用24%的公司所得税率，公司将集中补缴前三季度按照14%税率所延迟缴纳的所得税款；2）四季度经销商集中返点；3）拖拉机公司和纺织公司由于行业不景气或发生超预期亏损。

    预计2012年东风悦达起亚销量将达到50万辆，同比增长16%

    受益于新车型K2、K3的陆续投放以及SUV销量的持续增长，我们预计2012年东风悦达起亚销量将达到50万辆，同比增长16%；此外，随着公司产品持续旺销，我们预计公司产能利用率将继续提高，由2011年约100%提升至2012年116%，公司盈利能力有望继续提升，利润增长将高于销量增长。

    预计悦达投资2012年利润增长将回归稳健

    我们预计悦达投资2012年净利润约为12.6亿元，同比增长18.8%，回归稳健，对应EPS约为1.77元；其中，东风悦达起亚贡献利润9.65亿、京沪高速贡献3.46亿、西铜高速贡献2.38亿、准格尔乌兰渠贡献0.6亿、母公司财务费用及管理费用约为2.7亿、拖拉机/纺织等业务亏损0.8亿。

    估值：维持“买入”评级，目标价由22.26元下调至20.05元

    由于税率的变化，我们下调了公司2011~2013年EPS至1.49/1.77/2.07元（原预测为1.65/1.96/2.29元；我们的目标价是基于汽车整车制造业平均的2012E 11.3倍市盈率得出的。