3Q22 业绩低于我们预期

    公司公布 3Q22 业绩：营收 229.4 亿元，同/环比-20.8/-23.0%，归母净利-7.6 亿元，同/环比-140.5/-538.1%，3Q 购销差价快速收窄叠加2Q 高价原料库存致毛利率明显下滑，公司业绩低于我们预期。

    1）自律减产，3Q 钢材产销量环比下滑。3Q22 公司钢材产销量分别为455/458 万吨，同比-8.3/-7.7%，环比-17.6/-18.4%，7 月初行业景气快速下行，面对行业普遍亏损的不利经营环境，公司合理安排设备检修，自律减产。2）钢价大幅下跌叠加原料侵蚀利润，吨钢毛利承压。3Q22 公司吨钢售价/毛利分别为4369/103 元，同比-834/-761 元，环比-313/-336 元，整体毛利率同/环比-12.7/-6.2ppt 至2.0%。3）降本增效取得成效，吨钢期间费用有所优化。公司3Q22 吨钢期间费用同/环比-91/-23 元至345 元，其中吨钢销售费用同/环比-42/+8 元至20 元。4）新特钢项目稳步推进，研发费用率维持高位。公司 3Q22 研发费用率为4.0%，主要由于加大科研投入以加强特钢新产品开发力度。

    发展趋势

    行业景气反转仍需等待需求复苏。展望4Q，在行业已经实现较大力度减产背景下，后续行业供给收缩难超预期，核心矛盾仍在于需求的复苏。供给侧风险导致本轮地产周期修复缓慢，我们认为行业景气反转仍有待稳增长政策发力，地产供需两端政策逐步见效，驱动地产开工的修复。

    购产销同时发力推进降本增效，4Q 公司盈利有望企稳回升。面对经营压力，我们认为4Q 公司将坚持推进降本增效，购/产/销同时发力以实现降本增效。与此同时，考虑到高价炉料库存产生的成本压力已于3Q 基本释放，随着铁矿焦煤供需趋于宽松，我们认为炉料周期拐点已现，黑色产业链利润分配有望再均衡，公司4Q 盈利有望企稳回升。

    盈利预测与估值

    考虑3Q 高价原料库存侵蚀利润，我们下调公司产品毛利率假设，并下调公司22e 盈利预测76%至7.2 亿元，我们维持23e 盈利预测不变，当前A 股股价对应2022/2023 年0.7 倍/0.6 倍市净率。当前H 股股价对应2022/2023 年0.3 倍/0.3 倍市净率。A 股维持跑赢行业评级，我们认为当前悲观预期已基本充分反映，下调目标价25%至3.00 元，对应0.8 倍2022年市净率和0.7 倍2023 年市净率，隐含15%上行空间；H 股维持跑赢行业评级，考虑当前港股市场波动较大，下调目标价37%至1.70 港元，对应0.3 倍2022 年市净率和0.3 倍2023 年市净率，隐含16%上行空间。

    风险

    疫情发展超预期；全球经济加速下行