事件：公司发布 2021 年半年度报告，2021H1 实现营业收入 121.19 亿元，同比+75.5%；其中 2021Q2 营业收入为 47.87 亿元，同比+73.4%。2021H1归母净利润为 35.44 亿元，同比+117.5%；其中 2021Q2 归母净利润为 13.62亿元，同比+258.2%。

    　　投资要点

    　　青花放量引领高增，全国化扩张进展顺利。分产品看，上半年青花系列实现翻倍增长，占比显著提升，带动产品结构加速升级。腰部巴拿马系列导入省外市场放量，老白汾维持稳健增长。玻汾维持高速增长态势，竹叶青大健康产业稳步发展，上半年配制酒销售收入同比增长近 150%，汾酒与竹叶青双轮驱动初具雏形。分市场看，上半年公司省内收入增速稳健；环山西市场收入大幅增长；长江以南市场收入实现翻倍增长，省外占比已达 60%，全国化高速扩张势头正盛。

    　　产品升级助推净利，规模效应提升效率。2021H1 净利率 29.5%，同比+6.1pct，2021Q2 净利率 29.1%，同比+15.3 pct，达到历史同期最高水平，我们判断主要原因系：1）产品结构升级：2021Q2 青花系列放量高增，高端产品收入占比同比大幅提升，助推净利持续上行；2）提价效应显著：2021 年以来公司对青花 30、玻汾等核心单品进行了多次小幅提价，整体利润空间得以拓宽。费用方面，2021Q2 公司销售费用率 14.9%，同比-3.3pct，管理费用率 5.0%，同比-2.5pct，主要系体量扩大带来的规模效应提升销售、管理效率所致。

    　　品牌势能加速释放，全年目标完成可期。“十四五”以来，公司坚持中高端发展路线，启动品质品牌管理架构重组和青花汾酒品牌跃升两大工程，于 2021 年 7 月推出定价 3199 元的青花 40·中国龙，进一步拔高汾酒品牌高度，加速品牌势能释放。考虑到上半年的高速增长与目前库存、动销的良性循环，我们认为公司全年增速 30%的业绩目标完成可期。

    　　盈利预测与估值：高端化与全国化并进，我们维持此前盈利预测，预计2021-2023 年公司实现收入 215/267/321 亿元（同比+54%/+25%/+20%）；实现归母净利润 60/79.5/101.7 亿元（同比+96%/+32%/+28%），当前股价对应 2021/2022/2023 年 PE 为 57/43/34 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情反弹，省外竞争激烈，宏观经济消费需求疲软。