3Q21 业绩符合我们预期

    　　公司公布3Q21 业绩：1-3Q21 实现营业收入172.57 亿元，同比+66.24%；归母净利润48.79 亿元，同比+95.13%。其中，3Q21 实现营业收入51.38 亿元，同比+47.81%；归母净利润13.35 亿元，同比+53.24%，3Q21 收入利润符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　消费税纳税节奏拖累利润增速，现金回款高增。3Q21 公司毛利率76.2%，同比+2.5ppt，主因3Q20 青花高增，产品结构有所升级；税金及附加比率同比+3.7ppt 至19.9%，主要系公司生产端缴纳消费税，生产节奏快于销售节奏至消费税占比有所提升；销售费用率同比-2ppt 至14.7%，管理费用率同比-1.6ppt 至5.7%，主因系公司进行费用精细化管理，青花20、25 随量费用有所减少所致，净利率同比+0.9ppt 至26%。9 月份已完成全年打款任务，3Q 销售收现同比+152.5%至74 亿元，经营净现金流同比+613.4%至39.6 亿元。3Q 末公司合同负债（含其他流动负债）43.2 亿元/+60.7%，3Q收入+合同负债变化57.7 亿元，同比+43.7%。

    　　延续全国化扩张趋势，收入增长略超预期。分产品看，汾酒实现营收47.31亿元/+50.63%，占比92.51%，我们预计青花系列延续高增态势，玻汾在控货后增速有所回落，老白汾深耕环山西区域，3Q 延续高增；系列酒实现营收1.83 亿元/+53.50%，配制酒实现营收1.99 亿元/-1.77%。3Q 公司延续全国化扩张趋势，省外增速52.7%，高于省内41.2%，我们预计新兴市场华东、华南、江浙沪皖翻倍增长。

    　　占据多个高潜增长赛道，品牌势能持续释放。我们预计公司将持续强化“抓青花、控波汾、强腰部”的核心策略，玻汾动销持续高增，部分区域出现缺断货现象；青花30 复兴版推出市场后市场认可度逐渐增加，目前批价800-850 元，在品牌费用持续投放下，我们预计未来有望逐步放量。长期看，公司具有全国化品牌基因，作为清香型白酒龙头企业，随着复兴版占位成功，我们预计公司有望在光瓶酒、次高端、高端三个景气赛道持续放量。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司占据多个高潜增长赛道，我们上调2021 年盈利2.4%至55.6 亿元，上调2022 年盈利2.3%至75.7 亿元，当前股价对应2021/2022 年67.4 倍/49.5 倍市盈率。考虑到疫情不确定性仍存，消费场景依然面临受限风险，我们维持跑赢行业评级和352.00 元目标价，对应56.7 倍2022 年市盈率，较当前股价有14.6%的上行空间。

    　　风险

    　　青花动销及全国化扩张不及预期；疫情反复，宴席消费场景受限。