业绩简评

    公司于10 月28 日发布三季报，21Q1-3 实现营业收入172.57 亿元，同比+66.24%；实现归母净利48.79 亿元，同比+95.13%。其中，21Q3 实现营业收入51.38 亿元， 同比+47.81%；实现归母净利13.35 亿元，同比+53.24%。

    经营分析

    业绩符合预期，省外开拓正当时。1）分产品看，汾酒/系列酒/配制酒21Q1-3 收入分别为157.7/4.9/8.7 亿元， 同比+67.6%/+17.3%/+83.8%，预计21Q1-3 青花实现翻倍式增长，玻汾同比+30%~40%；21Q3 收入分别为47.3/1.8/2.0 亿元， 同比+50.6%/+53.9%/-1.6%；21Q3 汾酒营收占比为92.5%， 同比+1.81pct 。2 ）分区域看， 省内/ 省外21Q1-3 收入分别为68.6/102.7 亿元，同比+47.6%/+81.7%；21Q3 收入分别为21.4/29.8 亿元，同比+41.2%/+52.7%；21Q3 省外占比为58.2%，同比+1.92pct。

    毛利率持续攀升，现金流表现瞩目。21Q3 公司净利率为26.23%，同比+0.26pct。1）毛利率同比+2.50pct，主要系产品结构持续优化。2）销售费用率同比-1.07pct，费用投放可控，预计21Q4 将加大费用投放。3）管理费用率同比-0.65pct，税金及附加占比+2.70pct，主要系缴税节奏影响。4）21Q3 销售收现74.04 亿元，同比+156.84%，回款表现瞩目。

    产品结构叠加区域扩张，关注后续成效。渠道端反馈汾酒整体库存较低，青20 增长态势较好，预计青30 复兴版加快导入后产品结构将进一步优化。公司持续扩大市场拓展，21Q3 省内/省外经销商数量分别+47/+232 家。公司作为清香龙头享受差异化红利，建议关注品牌建设及全国化进程。

    盈利预测与投资建议

    我们预计21-23 年收入增速分别为50%/32%/27%， 对应收入分别为210/278/353 亿元； 利润增速分别为82%/40%/35%， 对应利润分别为56/78/106 亿元；EPS 分别为4.59/6.41/8.67 元，当前股价对应PE 分别为67/48/35X，维持“买入”评级。

    风险提示

    疫情反复风险，区域市场竞争加剧风险，宏观经济风险，食品安全问题。