业绩总结：公司2021年前三季度实现收入172.6亿元，同比+66.3%，归母净利润48.8 亿元，同比+98.3%；其中单Q3收入51.4 亿元，同比+47.9%，归母净利润13.4 亿元，同比+56%；收入和利润略超市场预期。

    　　产品结构加速升级，全国化扩张势不可挡。1、前三季度汾酒收入157.7 亿元，同比+67.6%，公司坚定“抓青花、强腰部、稳玻汾”战略，青花系列实现翻倍以上增长，青20 增速最快，复兴版扎实推进圈层营销和意见领袖开拓；腰部巴拿马和老白汾保持快速放量；玻汾性价比优势明显，消费热度持续提升，公司主动控货下三季度增速回落至30%左右；此外，竹叶青配制酒实现收入8.7 亿元，同比+83.8%，重点发力下有望复制玻汾发展路径。2、前三季度省内收入68.6 亿元，同比+47.6%，主要受益于省内经济向好带来的强劲消费升级，省外收入102.7 亿元，同比+81.7%，其中长三角、珠三角、大西北等新兴市场均实现翻倍以上增长，省外占比提升5.1 个百分点至60%。3、受益于品牌势能释放和名酒引流效应，公司前三季度新增经销商530 家至3426 家，其中省内、省外分别新增经销商87 家、443 家，全国化高速扩张势头不减。

    　　盈利能力快速提升，现金流稳中向好。前三季度毛利率同比提升3.2 个百分点至75.3%（其中单Q3毛利率提升3.1 个百分点），主要得益于青花系列爆发式增长，引领中高端酒占比显著提升；税金及附加率上升1.8 个百分点至16.3%，部分压制净利率提升；费用率方面，前三季度销售费用率下降2.8 个百分点至16.1%，管理费用率下降2.2 个百分点至4.4%；在毛利率提升和费用率下降作用下，净利率大幅提升4.7 个百分点至28.6%（单Q3提升1.5个百分点），盈利能力持续增强。前三季度现金回款188 亿，同比+83%，三季度末合同负债38.2 亿，同比+42.2%，四季度高增长余力充足。

    　　高端化与全国化并进，汾酒复兴正当时。1、公司扎实推进品牌和产能建设，邀请全国140 家主流媒体走进汾酒原粮基地，并投资超10 亿元用于汾酒、竹叶青原酒生产和储能扩建，为跨越式发展奠定坚持基础。2、青花系列坚持高举高打，复兴版以价为先，稳步推进圈层营销和高端形象展示，侧重品牌势能培育；推出青花40布局2000 元以上价位，进一步提升品牌力。3、在核心市场均完成全年回款目标基础上，公司深入推动产品结构优化，主动梳理市场体系和终端网点，扎实推进终端建设和消费氛围培育，确保长期高质量增长。

    　　盈利预测与投资建议。公司品牌势能加速释放，全国化扩张渐入佳境，上调2021-2023 年EPS 分别至4.62 元、6.53、8.79 元，对应动态估值66 倍、47倍、35 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场开拓或不及预期。