21 年顺利收官，追求高质发展，22 年增长动能望延续

    公司预计21 年归母净利52.3~55.4 亿（同比+70%~+80%），扣非净利51.7~54.8 亿（同比+70%~+80%），对应21Q4 归母净利3.6~6.6 亿（同比-42.5%~+7.3%），扣非净利3.0~6.0 亿（同比-48.8%~+3.4%）。我们判断21Q4 公司控货和费用投放增加对Q4 收入和利润产生阶段性影响，总体看，21 年公司持续深化“1357+10”市场布局，坚持“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略，21 年顺利收官，22 年开局良好（回款顺利/库存良性/动销平稳向好），公司围绕品牌价值最大化，专注市场与品牌结构优化、品质与管理提升，势能有望延续。我们预计21-23 年EPS 4.41/6.15/8.10 元，参考可比22 年PE 均值37x，考虑公司21-23 年归母净利CAGR（47%）高于可比均值（43%），给予其22 年55xPE，目标价338.25 元，“买入”。

    21 年产品/市场结构持续优化，基础夯实，22 年开局良好

    21 年顺利收官：1）产品端：青花系列加大圈层营销，在青花30（复兴版）的牵引下销售占比稳步提升，品牌势能强化，玻汾投放总量与节奏调控有序，巴拿马、竹叶青发力渠道推广，产品结构不断优化；2）市场端：21 年省内保持较快增长的同时，加大长江以南市场的开拓力度，推动江、浙、沪、皖、粤等市场稳步突破，全国化加速推进；3）营销组织端：完成营销骨干的新老交替，积极布局销售旺季，聚焦宴会团购渠道，21 年末全国可控终端网点达100 万+。21Q4 公司有效控货并加大费用投放，为高质发展奠定坚实基础，22 年春节旺季回款顺利、库存良性、动销平稳向好，开门红可期。

    22 年目标坚定，乘势而上，乘胜追击

    2021.12.26 召开经销商大会，提出22 年汾酒要乘胜追击，把品牌价值提升作为首要目标，做到四个“专注”（市场结构优化/产品结构优化/品质提升/管理提升）、四个“坚持”（战略定力/文化内涵/国企改革/强化风控）。展望2022，围绕“133238”汾酒营销主体改革方针，推进产品与市场结构优化，青花系列在三大指标（青花汾酒的销量指标/青花20 的终端指标/青花汾酒意见领袖的群体指标）的引领下助力产品结构加速升级，玻汾延续控量，市场资源聚焦三大市场（基地市场/华东市场/华南市场），全国化持续推进。

    势能延续，维持“买入”评级

    考虑公司控货等对收入增长可能产生影响，小幅下调盈利预测，预计21-23年EPS 4.41/6.15/8.10 元（前次4.64/6.29/8.13 元），参考可比22 年平均PE 37x（Wind 一致预期），其业绩增速高于可比均值，给予估值溢价，给予其22 年55xPE，目标价338.25 元（前次377.40 元），维持“买入”。

    风险提示：食品安全，疫情风险，竞争加剧，省外扩张不及预期。