投资要点：

    　　事件：公司发布2021 年度主要财务数据及2022 年第一季度主要经营情况公告，预计21年实现营收199.71 亿，同比增长42.75%，归母净利润53.14 亿，同比增长72.56%，预计22Q1 公司实现营收105 亿左右，同比增长43%左右，归母净利润37 亿左右，同比增长70%左右。公司21 年业绩表现符合预期，22Q1 业绩表现超预期。

    　　投资评级与估值：维持盈利预测，预计21-23 年归母净利润分别为53 亿、80 亿、108 亿，分别同比增长73%、50%、35%，当前股价对应的估值分别为53x、35x、26x，维持买入评级。我们坚定看好汾酒中长期全国化和高端化的成长空间，未来5 年收入空间可看400-500 亿。玻汾作为光瓶酒，在50-100 元价格带竞争优势突出，量价均有成长空间；青花20 作为清香次高端大单品，将受益于次高端行业扩容及汾酒全国化的推进，看好未来5 年玻汾及青花20 均成长为百亿大单品。青花复兴版是汾酒高端产品代表，有望在千元价格带打开空间，汾酒作为清香龙头，品牌底蕴深厚，我们认为汾酒具备高端化能力，青花复兴版一旦成功占位，5 年规模50-100 亿。（详细逻辑请参考深度报告《山西汾酒（600809）：清香龙头，复兴在望——全国化与高端化成长路径》）。

    　　21 年青花维持高增，净利率提升至27%。根据公司公告，收入端，预计公司21 年实现营收近200 亿，同增43%。结合渠道反馈，21 年预计青花20 增速最快，主要由全国化扩张带来；青花30 完成从老30 到复兴版的升级换代，在保证复兴版成交价稳定在900-1000 元的基础上实现了较快增长，预计21 年青花增速60%以上，占比提升6-7 个百分点；腰部产品巴拿马享受省内消费升级红利，预计增长30%左右；老白汾在20 年低基数下明显恢复，预计增长40%以上；预计玻汾在控量的基础上仍然实现了30%左右增长。利润端，根据公司公告，预计公司21 年实现归母净利润53 亿，同增73%，净利率26.6%，同比提升4.3 个百分点，主因：1、产品结构明显提升；2、部分产品直接提价；3、全国化扩张带来的规模效应；4、费用使用效率提升。

    　　22Q1 收入与利润均超预期，增长势能强劲。根据公司公告，预计22Q1 公司实现营收105亿左右，同比增长43%左右，归母净利润37 亿左右，同比增长70%左右，收入利润表现均超市场预期。结合渠道反馈，春节期间青花20 继续推进全国化布局，高增延续；青花30 复兴版在维持成交价稳定的基础上也有良好增长；腰部产品巴拿马金奖和老白汾进一步向环山西市场渗透，实现放量增长；玻汾控量，严格执行配额制，动销旺盛，供不应求。

    　　当前处于淡季，渠道以消化库存为主，汾酒目前库存良性，价格稳定，青花20 成交价400元以上，青花30 复兴版成交价900 元以上，短期疫情影响库存消化速度，但由于春节后汾酒的库存较低，因此当前库存仍然在安全水平以内。22Q1 利润增速明显快于收入，净利率35%左右，在高基数上仍然提升了约5 个百分点，22 年公司净利率提升趋势不变。

    　　展望22 年，公司将坚定产品结构优化，进一步提升增长质量，预计青花仍然维持高增，主要靠青花20 的全国化扩张与青花30 复兴版放量增长带来；预计腰部产品维持较快增长，主要靠山西市场增长及环山西市场渗透带来；预计玻汾仍然严格控量，但收入将维持正增长。短期来看疫情存在一定的不确定性，但汾酒的全国化增长势能强劲，哪怕短期受疫情影响，我们始终相信，疫情过后公司的核心竞争力会进一步强化，增长势能会更加强劲，坚定看好汾酒全国化与高端化的长期成长空间。

    　　股价表现的催化剂：长江以南市场表现超预期，青花30 复兴版表现超预期

    核心假设风险：经济下行影响中高端白酒需求