产品结构优化下高质量发展,全国化布局增长势能充足,维持“买入”评级

    公司2021 年营收199.7 亿元,同比+42.8%,归母净利润53.1 亿元,同比+72.6%。2022 年Q1 营收105.3 亿元,同比+43.62%;归母净利润37.1 亿元,同比+70.0%。我们维持2022-2023 年盈利预测,并新增2024 年盈利预测,预计2022-2024 年公司净利润分别为79.4 亿元、107.2 亿元、140.4 亿元,EPS 分别为6.51 元、8.79元、11.51 元,当前股价对应PE 分别为41.3、30.6、23.4 倍,公司是行业中确定性和成长性兼备的稀缺标的,维持“买入”评级。

    “拔高端控底部”贯穿2021 全年,各系列实现均实现高质量增长

    2021 年汾酒收入179.2 亿元,同比+41.9%,其中销量同比+28.5%,吨酒价同比+10.4%,量价齐升,体现了全国化加速和结构优化;2021 年系列酒收入6.4 亿元,同比+12.7%,销量同比-23.8%,吨酒价同比+47.9%,体现了系列酒精简低端SKU,实现高质量发展;2021 年配制酒收入12.5 亿元,同比+91.4%,销量同比+60.0%,吨价同比+19.6%,配制酒发力全国化,成绩亮眼。

    省外占比进一步提升,全国化势头不减

    2021 年省内收入80.7 亿元,同比+34.6%,占比40.7%;省外收入117.4 亿元,同比+49.5%,占比+2.6pct 至59.3%。2022Q1 省内收入38.5 亿元,同比+31.4%,占比36.8%;省外收入66.3 亿元,同比+52.4%,占比+3.5pct 至63.2%。省外市场占比持续提升的同时,省内受益结构升级和市场秩序改善,也实现高速增长。

    产品结构改善和规模效应带来盈利能力改善趋势明显且持续

    2021 年公司各系列产品结构明显改善,毛利率+2.76pct 至74.91%,而期间费用率-2.08pct 至21.61%,主要原因是销售费用率持平以及管理费用率大幅下降,净利率+4.72pct 至26.99%;2022Q1 毛利率+1.21pct 至74.75%,净利率+5.60pct 至35.40%,销售费用率-6.80pct 至11.15%,营销和收入增长形成良性互动,公司进入品牌势能收获阶段。随着高端产品占比提升,净利率较2021 年仍有提升空间。

    风险提示:宏观经济波动致使需求下滑,省外扩张不及预期等